Loans liefern Diversifikation und Rendite
Gastbeitrag von Dr. Sofia Harrschar, Head of Alternative Investments-Real Assets bei Universal-Investment, über Kreditfonds als attraktive Ergänzung eines institutionellen Anlegerportfolios:
Mit Darlehensinvestitionen können institutionelle Anleger sich eine zusätzliche Diversifizierung und attraktive Renditen erschließen. Der Markt wächst rasant, vor allem in Europa. Als Standort der Wahl für Kreditfonds hat sich Luxemburg etabliert.
Kreditfonds („Debt Funds“) sind aktuell eines der wichtigsten Wachstumsthemen an den internationalen Kapitalmärkten. Weil der private Bankensektor, vor allem in den USA und in Europa, das direkte Kreditgeschäft aufgrund schärferer Regulierung in den letzten Jahren deutlich zurückgefahren hat, sind es immer häufiger Kreditfonds, die Fremdmittel für Investitionen und Refinanzierungen bereitstellen. Die Kreditnehmer sind Unternehmen („Direct Lending“), aber auch Immobilien- oder Infrastrukturprojekte. Doch Kreditfonds sind nicht nur für die Darlehensnehmer wichtig. Auch auf Seiten der Investoren wächst das Interesse, denn in Zeiten niedriger Zinsen sind sie eine attraktive Renditequelle – und bieten neue Möglichkeiten zur Diversifizierung.
Der Markt wächst
Es überrascht nicht, dass Anzahl und Volumen der Kreditfonds seit Jahren rasant zunehmen. Vorreiter sind die USA, dort dominierten nach einer Analyse des Informationsdienstes Creditreform die Immobilienkreditfonds mit einem kumulierten Volumen von rund 287 Milliarden Euro im Jahr 2017 den Markt. Das Direct-Lending-Segment erreichte ein Volumen von 136 Milliarden Euro, auf die Finanzierung von Infrastrukturprojekten entfielen rund 34 Milliarden Euro.
Doch nicht nur in den Vereinigten Staaten, auch in Europa werden Kreditfonds immer häufiger als Alternative zur Bankfinanzierung wahrgenommen. Der Creditreform-Analyse zufolge markierte das Volumen platzierter und ausplatzierter Kreditfonds am europäische Kreditfondsmarkt im Jahr 2017 mit mehr als 165 Milliarden Euro einen neuen Höchststand. Ganz anders als in den USA dominiert in Europa die direkte Unternehmensfinanzierung: Europäische Direct-Lending-Fonds hatten 2017 ein Volumen von 80,2 Milliarden Euro, sie steuerten mit Mittelzuflüssen von 20,2 Milliarden Euro die Hälfte zum Wachstum des Gesamtmarktes bei. An zweiter Stelle folgten Immobilienkreditfonds mit einem Volumen von knapp 60 Milliarden Euro, 26 Milliarden Euro entfielen auf Infrastruktur-Kreditfonds. Der Vorsprung der USA ist gewaltig, doch Europa holt auf: In den vergangenen fünf Jahren verzeichnete der europäische Kreditfonds-Markt höhere Wachstumsraten als sein US-Pendant.
Auch auf der Plattform von Universal-Investment schlägt sich das Wachstum nieder: Das dort in Debt-Strukturen investierte Spezialfondsvolumen belief sich Ende 2018 auf rund 6,5 Milliarden Euro – gegenüber weniger als einer halben Milliarde Ende 2014. Dieser Trend wird von allen Investorengruppen mitgetragen: Selbst die als eher konservativ geltenden Stiftungen oder Pensionskassen haben in Alternative Assets diversifiziert, ebenso wie Versorgungswerke, Unternehmen und Versicherungen.
Breites Asset-Spektrum
Anleger, die sich für Darlehensinvestitionen interessieren, können über Fondsvehikel entweder mittels „Loan Participation“ in ein Kreditportfolio investieren oder direkt Darlehen vergeben („Loan Origination“). Die Wahl der Investitionsstruktur hängt von den Anforderungen der spezifischen Loans und der Marktstrategie des Asset Managers ab. Die Fonds bieten eine relativ schnelle Investitionsgeschwindigkeit und bilden ein breites Asset-Spektrum ab. Welche Loan-Segmente besonders gefragt sind, zeigt eine Analyse des Beratungshauses KPMG und des luxemburgischen Fondsverbandes ALFI: In Luxemburg aufgelegte Kreditfonds legten im Jahr 2017 zu rund einem Drittel in Senior Loans an, gefolgt von Direct Lending und Hochzinsanleihen mit Anteilen von 26 und 18 Prozent. Notleidende Kredite kamen auf einen Anteil von zwölf Prozent, während auf Mikrofinanzierungen, Mezzanine oder Dachfonds einstellige Prozentanteile entfielen.
Über das breite Spektrum der verschiedenen Loan-Segmente hinaus bieten Kreditfonds günstige Risiko-Ertrags-Eigenschaften, oftmals niedrige Korrelationen zu anderen Assetklassen sowie gute Möglichkeiten, die Duration zu spielen. Im Niedrigzinsumfeld sind sie besonders zur Deckung langfristiger Zahlungsverpflichtungen interessant. Gerade Versicherer finden hier eine Alternative, da die Anlage in Fremdkapitalinstrumente – darunter auch Kreditfonds – nach Solvency II weniger eigenkapitalintensiv gewertet wird als etwa die Direktinvestition in Immobilien. Inzwischen nutzen auch Banken selbst häufig Kreditfonds, um daraus Darlehen zu vergeben und so ihre Bilanzen zu entlasten. Schließlich trägt bei Kreditfonds das Vehikel das Refinanzierungsrisiko. Im Gegensatz zur Bankbilanz wird zudem keine Fristentransformation vorgenommen.
Strenge Regulierung
Bisweilen ist zu hören, Debt Funds seien bei der Vergabe von Krediten weniger streng reguliert als Banken. Das trifft jedoch nicht zu – vielmehr müssen Kreditfonds ganz ähnliche regulatorische Anforderungen wie Kreditinstitute erfüllen. In Deutschland sind diese Vorgaben im Rundschreiben der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) zu den Mindestanforderungen an das Risikomanagement von Kapitalverwaltungsgesellschaften (KAMaRisk) verankert. In Luxemburg gilt ein entsprechendes „Circulaire“ der Commission de Surveillance du Secteur Financier (CSSF).
Im gesamten Euroraum gibt es für die Auflage von Kreditfonds eine zunehmend einheitliche Regulierung. Verwalter alternativer Investmentfonds können aus geschlossenen Fonds Kredite ausreichen, wenn sie als AIFM (Alternative Investment Fund Manager) ihrer jeweiligen Aufsichtsbehörde nachweisen, dass sie die regulatorischen Anforderungen an dieses Geschäft erfüllen. Trotzdem werden in Deutschland weiterhin mehr Kreditfonds vermarktet als aufgelegt, und für institutionelle Anleger bleibt Luxemburg der Standort der Wahl.
Ein wichtiger Grund dafür ist die mehr als zwanzigjährige Erfahrung, die das Großherzogtum anderen europäischen Ländern voraushat – und die die Auswahl zwischen allen Debt-Varianten, Fondsstrukturen und Bilanzierungsstandards ermöglicht. Auch deshalb sind noch immer mehr als 70 Prozent der Kreditfonds in Luxemburg domiziliert. Als Vehikel für Kreditfonds bieten sich vor allem der Spezialfonds (SIF) oder der 2016 eingeführte Reservierte Alternative Investmentfonds (RAIF) nach Luxemburger Recht an. Zwischen beiden gibt es keine nennenswerten Unterschiede hinsichtlich ihrer Möglichkeiten bei Kreditanlagen; bei einem RAIF entfällt allerdings das Genehmigungsverfahren bei der CSSF. Die Wahl der Rechtsform hängt von der steuerlichen und aufsichtsrechtlichen Situation des Anlegers ab, Kreditfonds können etwa als Aktiengesellschaft (SA) oder als Kommanditgesellschaft (SCS) nach Luxemburger Recht strukturiert werden.
Loans sind ein komplexes Anlagethema. Investoren sollten bei der Fondsauflage deshalb auf Partner bauen, die möglichst viel Erfahrung beim strukturellen und operativen Aufsatz mitbringen. Wichtig ist auch die Zusammenarbeit der verschiedenen Dienstleister, Rechts- und Steuerberater des Investors sowie die zügige Abwicklung von Transaktionen, die Sicherstellung von Compliance und Reporting sowie des Risikomanagements des Kreditportfolios. Wenn diese Faktoren stimmen, sind Kreditfonds für Anleger eine attraktive Ergänzung ihres Gesamtportfolios.
Dr. Sofia Harrschar ist Head of Alternative Investments-Real Assets der Universal-Investment-Gesellschaft mbH. Die Frankfurter Service-Kapitalverwaltungsgesellschaft verwaltet ein Vermögen in Höhe von 432 Milliarden Euro, davon über 36,8 Milliarden Euro aus dem Spektrum der Alternative Assets.
