DEUTSCHE FINANZ PRESSE AGENTUR PRO BERATER REGULIERUNG ALS CHANCE 2018 WEGWEISER UND ARGUMENTE ZUR REGULIERUNG VON SACHWERTINVESTMENTS PROBERATER DJ Fassung vom 27.08.2018 Oktober 2018

2 0 1 8 WEGWEISER UND ARGUMENTE ZUR REGULIERUNG VON SACHWERTINVESTMENTS Herausgeber: Dr. Dieter E. Jansen AfW – Bundesverband Finanzdienstleistung e.V. Rechtsanwalt Volkhard Neumann Fachlicher Beirat: Helmut Schulz-Jodexnis, Jung, DMS & Cie. AG Alexander Betz, eFonds AG R E G U L I E R U N G A L S C H A N C E 3 3

DEUTSCHE FINANZ PRESSE AGENTUR Das ist die Deutsche Finanz Presse Agentur (DFPA) Die Kapitalanlagebranche generiert täglich unzählige Nach- richten. Tausende Marktpartner (Banken, Emittenten von Anlagekonzepten, Anlage-Vertriebe, Berater, Investment- fondsgesellschaften, Lebensversicherungen und viele ande- re) stellen permanent Nachrichten online. Eine zentrale Nachrichtensammel- und Distributionsstelle (Nachrichtenagentur) gab es bis 2014 unter den 20 deut- schen Nachrichtenagenturen nicht. 2014 nahm die DFPA ihren Geschäftsbetrieb auf. Die DFPA-Redaktion recherchiert systematisch. Dafür wer- den mehrmals täglich über 3.000 URLs der Marktteilneh- mer mit einem von DFPA entwickelten Scan-System abge- fragt. Die wichtigsten 30 bis 35 täglichen News werden von DFPA ausgewählt, von der Redaktion getextet, auf der DF- PA-Homepage und der DFPA-App veröffentlicht und den Nutzern unentgeltlich zur Verfügung gestellt. Dazu publi- ziert DFPA die Pressemeldungen und Nachrichten, die bei der Redaktion täglich eingehen. DFPA publiziert aktuell, umfassend, qualifiziert, neutral. Der beste News-Service für Finanzdienstleister –Kostenfrei – www.dfpa.info Im Web und als App. 5

INHALTSVERZEICHNIS Seite 47 Seite 58 KAPITEL VI Beratung und Vermittlung 1. Vorbereitung vor der Beratung Autorin: Lissie Goldbach Summary 1.1 Auseinandersetzungen mit dem Produkt 1.1.1 Plausibilisierung des Prospektes erforderlich? Wenn ja, wie? 1.1.2 Auf welche Angaben der Emittentin kann sich der Berater verlassen? Wo muss er selbst tätig werden? 1.1.3 Sind externe Produkt- und Plausibilitätsprüfungen noch nötig? 1.1.4 Risikoklassen nach MiFID II 1.1.5 Was ist ein Zielmarkt? 1.2 Vor- und Nachteile von offenem und geschlossenem Produkt 1.3 Vor- und Nachteile gegenüber Vermögensanlagen nach dem VermAnlG 2. Im Kontakt zum Kunden Autor: Dr. Oliver Zander Summary 2.1 Produktfreigabeverfahren und Zielmarktbestimmung 2.2 Rolle des Beraters: Beratung oder Vermittlung? 2.3 Gemeinsame Informationspflichten 2.4 Anlagevermittlung – Angemessenheitsprüfung 2.5 Anlageberatung 2.6 Was passiert, wenn der Berater nicht alle Angaben vom Kunden erhält? 2.7 Was passiert, wenn der Anleger die Auskünfte des Beraters nicht erhält? 2.8 Beratungsprotokolle? Wenn ja, wie? 2.9 Unterscheidet sich die Vermittlung von Vermögensanlagen und AIF? Wenn ja, worin? 2.10 Bestehen Haftungsrisiken und wenn ja, für wen? KAPITEL VII Welche Informationsquellen über den Markt und die Rechtslage gibt es? Autor: Peter Mattil Seite 67 1. Die Emittenten selbst 2. BaFin 3. Gesetzgebung 4. Websites der Anwälte 5. Presse Die PROBERATER-Partner Meinungen: Ist die Regulierung geeignet den „grauen Kapitalmarkt“ verschwinden zu lassen? Autoren Glossar Verlag Seite 8 Seite 70 Seite 72 Seite 74 Seite 78 7

PROBERATER-PARTNER Wir unterstützen die PROBERATER-Inititative, weil … „… wir unsere Vertriebspartner seit Jahren mit Themen der Regulierung begleiten und damit Klarheit schaffen. Anhand der Kommunikation mit unseren Vertriebspartnern erfahren wir, dass sie gerne mehr und regelmäßig über die Vorteile der Regulierung durch das Kapitalanlagegesetzbuch erfah- ren möchten. Diesen Wunsch möchten wir neben unserem eigenen transparenten Austausch auch mit PROBERATER erfüllen und unterstützen diese Initiative sehr aktiv. Kunden- zufriedenheit steht bei uns an oberster Stelle und ein aufge- klärter Vertrieb trägt wesentlich dazu bei.“ Anselm Gehling, Geschäftsführer Dr. Peters Asset Invest GmbH & Co. KG Anselm Gehling Dr. Peters Asset Invest GmbH & Co. KG Dr. Peters Asset Invest GmbH & Co. KG Stockholmer Allee 53 44269 Dortmund Telefon: 0231 / 55 71 73-0 Telefax: 0231 / 55 71 73-99 E-Mail: info@dr-peters.de Internet: www.dr-peters.de „… weil es uns ein Anliegen ist, für den Vertrieb Transparenz über die Regulierungen des KAGB zu schaffen. Wir sehen diese Zusammenfassung als ein hilfreiches Medium, das unseren Vertriebspartnern durch die Beantwortung aller rele- vanten Fragen mehr Sicherheit bei ihrer Beratungstätigkeit gibt und damit letztlich gute Anlageentscheidungen ermög- licht.“ Elisabeth Janssen HKA Hanseatische Kapitalverwaltung AG Elisabeth Janssen, Vorstand HKA Hanseatische Kapitalver- waltung AG HKA Hanseatische Kapitalverwaltung AG Große Theaterstraße 31–35 20354 Hamburg Telefon : 040 / 30 38 86-0 Telefax : 040 /30 38 86-460 E-Mail: info@diehanseatische.de Internet: www.diehanseatische.de „… die HEH die PROBERATER Initiative in der heutigen Marktsituation der Sachwertbranche, in der die Anlagebe- rater durch die permanent zunehmenden Regulierungs- anforderungen sehr beansprucht werden, für wichtig und sinnvoll hält. Gern beteiligen wir uns an der Initiative, damit die Anlageberater kompetente Unterstützung für ihre anspruchsvolle Aufgabe erhalten.“ HEH Hamburger EmissionsHaus AG Große Elbstraße 14 22767 Hamburg Telefon: 040 / 300 846 - 0 Telefax: 040 / 300 846 - 246 E-Mail: info@heh-fonds.de Internet: www.heh-fonds.de Gunnar Dittmann HEH Hamburger EmissionsHaus AG Gunnar Dittmann, Vorstand HEH Hamburger Emissions- Haus AG „… die Regulierung von Sachwertanlagen klare und strenge Standards für die Verwaltung und Überwachung von AIF aufgestellt hat. Unsere Branche ist nun Teil des regulierten Kapitalmarkts. Dieser Einschnitt war dringend notwendig, um das Vertrauen der Anleger zu bestärken. Nachhaltig kann das allerdings nur dann gelingen, wenn wir die Berater als Schnitt- stelle zum Kunden von der hohen Qualität der ‚neuen‘ Sach- wertinvestments und ihrer Bedeutung für die Portfolios der Anleger überzeugen. Die Initiative PROBERATER bietet eine ausgezeichnete Möglichkeit dafür, und wir freuen uns, sie von Beginn an zu unterstützen.“ Thorsten Eitle, Vorstand HEP Kapitalverwaltung AG Thorsten Eitle HEP Kapitalver- waltung AG HEP Kapitalverwaltung AG Römerstraße 3 74363 Güglingen Telefon: +49 (0) 7135 93446-0 E-Mail: info@hep.global Internet: www.hep.global 9

KAPITEL I KAPITEL I Was ist MiFID II 2018? Autor: Daniel Berger 1. Vorwort 2. Umsetzung der MiFID II in Deutschland 3. Wichtigste Neuerungen beim Anlegerschutz 11

KAPITEL I KEYFACTS EU-Kommission erlassen werden. Wie ihre großen Schwestern, die „echten“ EU-Verordnungen und EU-Richtlinien, unterscheiden sich bei- de Rechtsetzungsakte dadurch, dass eine Delegierte Verordnung ohne weitere Umsetzungsakte unmittelbar in den EU-Mitgliedsstaaten gilt, während eine Delegierte Richtlinie noch in nationales Recht umge- setzt werden muss. Als ob das Ganze nicht schon unübersichtlich ge- nug wäre, gibt es dann auf Level-3 noch Leitlinien und Empfehlungen der zuständigen Europäischen Finanzaufsichtsbehörde, für die MiFID II ist dies die European Securities and Markets Authority (ESMA). Diese Level-3-Maßnahmen haben zwar keinen rechtsverbindlichen Charak- ter, sondern stellen eher Auslegungsgrundsätze dar, wie sich die ESMA die Anwendung der Vorschriften vorstellt. Gleichwohl haben sie in der Praxis eine erhebliche Bedeutung, weil die nationalen Aufsichtsbehör- den (vorliegend also die BaFin) ihre Verwaltungspraxis in aller Regel da- nach ausrichten. Diese Level-3-Maßnahmen haben zwar keinen rechts- verbindlichen Charakter, sondern stellen eher Aus- legungsgrundsätze dar, wie sich die ESMA die An- wendung der Vorschriften vorstellt. Umsetzung MiFID II MiFID II (EU) Eine Delegierte Richtline (EU) WpHG & WpDVerOV (DE) 25 Delegierte Verordnungen (EU) ESMA (EU) Level-3-Maßnahmen (Guidelines, Q&As) Das Lamfalussy-Verfahren hat sich auf die Fahne geschrieben, die Rechtsetzung in der EU zu beschleunigen und effektiver auszugestal- ten. Ob es tatsächlich geeignet ist, dieses Ziel zu erreichen, darf jedoch bezweifelt werden, wenn man sich die MiFID II anschaut (siehe Grafik 1). Zur MiFID II wurden bislang insgesamt 26 Level-2-Maßnahmen erlas- sen – 25 Delegierte Verordnungen und eine Delegierte Richtlinie, denen jeweils ein längerer Konsultationsprozess vorausgegangen war. Hinzu kommen mehrere Level-3-Maßnahmen der ESMA in Form von Guide- lines und Q&As (abrufbar in der ESMA Library unter www.esma.euro- pa.eu). Nicht zu vergessen sind ferner die nationalen Vorschriften, mit denen die MiFID II in den einzelnen Mitgliedsländern umgesetzt wur- den. In Deutschland sind dies das Wertpapierhandelsgesetz (WpHG) und die Wertpapierdienstleistungs-Verhaltens- und-Organisationsver- ordnung (WpDVerOV). Schließlich existiert – quasi gleichranging mit der MiFID II auf Level-1 – mit der MiFIR (Markets in Financial Instruments Regulation) noch eine EU-Verordnung, welche weitere Vorschriften zu marktbezogenen Themen und den Befugnissen der Aufsichtsbehör- den bereithält. Ungeachtet der Frage, ob das Lamfalussy-Verfahren tat- sächlich zu einer beschleunigten und effektiveren Rechtsetzung geführt hat, hat sich jedenfalls eines nicht vereinfacht – nämlich die Rechtsan- wendung. Wer ein Rechtsproblem im Zusammenhang mit der MiFID II lösen will, muss im Regelfall in mehrere Regelwerke parallel schauen (siehe Tabelle auf Seite 14). Zur MiFID II wurden bislang insgesamt 26 Level-2-Maß- nahmen erlassen – 25 De- legierte Verordnungen und eine Delegierte Richtlinie. 13

KAPITEL I KEYFACTS ob diese Auffassung mit den zugrunde liegenden Rechtsvorschriften vereinbar ist. Jedoch ist die BaFin nicht irgendwer. Sollte sie sich mit ihrer Auffassung durchsetzen, würde dies de facto ein weitestgehen- des Provisionsverbot zu Folge haben. Bei der Provisionsoffenlegung führt die MiFID II ebenfalls zu Verschär- fungen. Während unter MiFID I in aller Regel die bloße Nennung von Provisionsspannen genügte (also zum Beispiel zwischen zwei und sechs Prozent), sind Provisionen nunmehr gegenüber dem Kunden auf Heller und Cent auszuweisen. Grundsätzlich hat dies vor dem Erwerb der Anlage zu geschehen. Wenn die genaue Höhe vorab noch nicht feststeht, dann ist der Betrag zu schätzen, in diesem Fall hat nach- träglich eine genaue Bezifferung zu erfolgen. Außerdem ist der Kunde über fortlaufende Zuwendungen (zum Beispiel Bestandsprovisionen) mindestens einmal jährlich zu informieren. Zwar nicht als Provisionen, aber als nicht monetäre Zuwendungen ebenfalls offenlegungspflich- tig sind Finanzanalysen, welche die Wertpapierfirma kostenlos erhal- ten hat. Da hiermit ein nicht unerheblicher administrativer Aufwand verbunden ist, wird dies voraussichtlich dazu führen, dass für Finanz- analysen häufiger gezahlt wird. Offengelegt werden müssen dem Kunden auch die sonstigen Kosten des Finanzinstruments. Erforderlich ist eine dezidierte Ausweisung der Gesamtkosten in Euro sowie in Prozent, so dass dem Kunden die Auswirkungen auf die Rendite verdeutlicht werden. In einer Delegier- ten Verordnung werden hierzu detaillierte Vorgaben gemacht, wie die Kostenausweisung zu erfolgen hat. Hierdurch will man erreichen, dass sich die Kosten verschiedener Finanzprodukte besser vergleichen lassen. Anlageberatung Bei der Anlageberatung sind die Neuerungen schon überschaubarer. An den Kriterien, welche Wertpapierfirmen bei der Beratung erfragen und berücksichtigen müssen, um ihren Kunde ein geeignete Finanz- produkt zu empfehlen (sogenannte Geeignetheitsprüfung), ändert sich im Vergleich zur MiFID I nichts Nennenswertes. Als neu genannt wird häufig die Geeignetheitserklärung, in welcher Wertpapierfirmen die wesentlichen Umstände der Beratung dokumentieren müssen. Um eine wirkliche Neuheit handelt es sich jedoch nicht, weil der deut- sche Gesetzgeber mit dem Beratungsprotokoll bereits in der Vergan- genheit ein vergleichbares Instrument eingeführt hatte. Abgesehen von dieser sprachlichen Änderung sind die Unterschiede gering. Wäh- rend es beim Beratungsprotokoll eher um die zutreffende Erfassung der persönlichen Kundenverhältnisse ging, liegt der Schwerpunkt bei der Geeignetheitserklärung auf der Begründung der Anlageempfeh- lung. Diese muss individuell ausfallen und darlegen, wie die Empfeh- lung auf die persönlichen Umstände des Kunden abgestimmt ist und warum ein bestimmtes Anlageprodukt empfohlen wurde. Zudem treffen den Berater erhöhte Informationspflichten über den Inhalt der Beratungsleistung. So ist der Kunden darüber aufzuklären, ob die Be- ratung unabhängig (gegen Honorar) oder abhängig (gegen Provision) erbracht wird, ob sie auf eine breite oder schmale Produktpalette ge- stützt wird und ob Nachberatungsleistungen angeboten werden. Product Governance Mit der MiFID II eingeführt wurde ein völlig neues Instrument zur Ver- triebssteuerung. Hierfür hat sich bereits die Bezeichnung Product Go- vernance etabliert (zu Deutsch: Produktsteuerung). Danach muss für jedes Finanzinstrument in einem internen Produktfreigabeverfahren ein Zielmarkt festgelegt werden, an welchen Anlegertypus sich das Produkt richtet. Die vorgegebenen Kriterien ähneln denen der Geeig- Offengelegt werden müs- sen dem Kunden auch die sonstigen Kosten des Fi- nanzinstruments. Zudem treffen den Berater erhöhte Informationspflich- ten über den Inhalt der Beratungsleistung. 15

KAPITEL II KAPITEL II - Vermögensanlagen 1. Was hat sich bei den Vermögensanlagen geändert? Autor: Dr. Oliver Zander Summary 1.1 Einleitung 1.2 Neuerungen durch Kleinanlegerschutzgesetz 1.3 Neue Vertriebsvorschriften durch MiFID II Seite 18 Exkurs: Wann sind Lageberichte zu veröffentlichen? Seite 23 2. Rechtsfolgen unrichtiger Finanzberichterstattung der Emittenten von Vermögensanlagen Autor: Dr. Ingo Janert Summary Seite 24 2.1 Einleitung 2.2 Kapitalmarktrechtliche Anforderungen an die jährliche Finanzberichterstattung 2.3 Rechtsfolgen unrichtiger Finanzberichterstattung 3. Anforderungen an einen Lagebericht im Kapitalanlagerecht Vermögensanlagen Autor: Dr. Ingo Janert Seite 32 17

KAPITEL II KEYFACTS 1. Was hat sich bei den Vermögensanlagen geändert? Autor: Dr. Oliver Zander 1.1 Einleitung Im Januar 2014 meldete der Windanlagenbetreiber Prokon Regene- rative Energien GmbH Insolvenz an: 19 Millionen Euro Liquidität stan- den 391 Millionen Euro fällige Verbindlichkeiten gegenüber. Insge- samt überstiegen die Schulden das vorhandene Vermögen um rund 500 Millionen Euro. Zuvor hatte Prokon flächendeckend in Bussen, U-Bahnen und im Fernsehen um Anleger geworben: schon ab 100 Euro konnte man sich an der grünen Energiegewinnung mittels nach- rangiger Genussrechte beteiligen. Prokon gab an 75.000 Kleinanleger Genussrechte in einem Gesamtvolumen von 1,4 Milliarden Euro aus. Die Prokon-Pleite galt als eine der größten Pleiten des grauen Kapital- markts zu Lasten von Kleinanlegern. 1.2 Neuerungen durch das Kleinanlegerschutzgesetz Die Politik reagierte auf den Prokon-Fall mit dem Kleinanlegerschutz- gesetz, welches im Juli 2015 in Kraft trat. Durch dieses Gesetz soll- ten die letzten Lücken, die es nach Ansicht der Politik im grauen Ka- pitalmarkt noch gab, gestopft werden. Seit Anfang 2018 gelten für den Vertrieb von Vermögensanlagen neue weitere Vorgaben auf der Grundlage von MiFID II. Änderung des Vermögensanlagengesetzes: weitere Assetklassen Durch das Kleinanlegerschutzgesetz wurde das Vermögensanlagen- gesetz (VermAnlG) geändert. Zu den Vermögensanlagen zählten bis zur Änderung des VermAnlG nur Anteile, die eine Beteiligung am Er- gebnis eines Unternehmens gewähren, Treuhandvermögen, Genuss- rechte und Namensschuldverschreibungen. Durch das Kleinanleger- schutzgesetz wurde dieser Katalog auf alle denkbaren Anlageformen des grauen Kapitalmarkts erweitert. So zählen jetzt auch partiarische Darlehen, Nachrangdarlehen und sonstige Anlagen, die eine Verzin- sung und Rückzahlung im Austausch für die zeitweise Überlassung von Geld gewähren, zu den Vermögensanlagen. Nicht vom VermAn- lG erfasst sind Wertpapiere und Investmentvermögen. Diese werden durch das Kreditwesengesetz (KWG), das Wertpapierhandelsgesetz (WpHG) und das Kapitalanlagegesetzbuch (KAGB) reguliert. Das Ge- setz enthält zudem eine Ausnahme für partiarische Darlehen, Genuss- rechte und sonstige Anlagen (§ 1 Abs. 2 Nr. 7 VermAnlG), die von einer Genossenschaft an ihre Mitglieder emittiert werden und für die eine Vertriebsprovision nicht gezahlt wird (§ 2 Abs. 1 Nr. 1a VermAnlG). Gültigkeit der Prospekte Durch die Aufnahme neuer Assetklassen in das VermAnlG unterliegen diese nun auch der Prospektpflicht und dem Billigungsverfahren bei der BaFin. Die Prospekte sind nur noch höchstens zwölf Monate gültig. Wenn die Vermögensanlage nach Ablauf der zwölf Monate weiterhin am Markt angeboten werden soll, muss der Anbieter den Prospekt aktualisieren und das Billigungsverfahren bei der BaFin erneut durch- laufen. Der Prospekt muss vom Anbieter während des Vertriebs durch Nachträge ständig aktuell gehalten werden. Auch nach Beendigung des Vertriebs hat der Anbieter den Anlegern unverzüglich jede Tat- sache mitzuteilen, die unter Umständen dazu führen kann, dass der Anbieter seine Pflichten gegenüber den Anlegern nicht erfüllen kann (§ 11a VermAnlG). Seit Anfang 2018 gelten für den Vertrieb von Ver- mögensanlagen neue weitere Vorgaben auf der Grundlage von MiFID II. Durch das Kleinanleger- schutzgesetz wurde das Vermögensanlagengesetz (VermAnlG) geändert. Nicht vom VermAnlG erfasst sind Wertpapiere und Investmentvermögen. Durch die Aufnahme neuer Assetklassen in das VermAnlG unterliegen diese nun auch der Pros- pektpflicht und dem Bil- ligungsverfahren bei der BaFin. 19

KAPITEL II KEYFACTS licher Angaben in den Prospekt verlangen. Jede Maßnahme gegen den Anbieter kann die BaFin auf ihrer Webseite veröffentlichen, so dass ein etwaig vorliegender Missstand bei einem Anbieter öffentlich bekannt wird. Auf der Grundlage von Art. 42 der Verordnung (EU) Nr. 600/2014 kann die BaFin sogar den Verkauf von Finanzanlagen insgesamt verbieten, wenn der Verkauf dieser Finanzanlagen erhebliche Bedenken für den Anlegerschutz aufwirft (§ 15 WpHG). Vermögensanlagen-Informationsblatt (VIB) Neben dem Prospekt ist vom Anbieter auch das Vermögensanla- gen-Informationsblatt (VIB) zu erstellen. Dieses muss dem Anleger vor seiner Zeichnung übergeben werden. Der Inhalt des VIB ist in § 13 VermAnlG genau vorgegeben. Insbesondere muss es Angaben zum Verschuldungsgrad des Emittenten beinhalten. Auch das VIB ist vom Anbieter während der Vertriebsphase immer auf aktuellem Stand zu halten. Alle Aktualisierungen sind jeweils mit Datum anzu- geben. 1.3 Neue Vertriebsvorschriften durch MiFID II Seit dem 03. Januar 2018 finden die Regelungen der Markets in Finan- cial Instruments Directive (sogenannte MiFID II), der dazugehörigen Delegierten Rechtsakte und der jeweiligen nationalen Umsetzungsak- te in der EU Anwendung. Durch MiFID II wird ein neuartiges Regime für die Konzeption und den Vertrieb von Finanzprodukten geschaffen. In Deutschland sind die wesentlichen Vorgaben von MiFID II in das Wertpapierhandelsgesetz (WpHG) integriert worden. Vermögensanla- gen nach dem Vermögensanlagengesetz werden im WpHG als Finanz- instrumente behandelt und fallen damit auch unter die Regelungen des WpHG. Auch das VermAnlG sowie die Vermögensanlagen-Ver- kaufsprospektverordnung wurden an die neuen Vorgaben von MiFID II angepasst. Inhalt des Prospekts Im Prospekt müssen nun die Gruppen von Anlegern, auf die die an- gebotene Vermögensanlage abzielt, beschrieben werden (§ 7 Abs. 3 Nr. 2a VermAnlG). Bei der Bestimmung der Zielgruppe ist der Anlage- horizont und die Fähigkeit zur Tragung von Verlusten, die sich aus der Vermögensanlage ergeben könnten, zu berücksichtigen. Vorgaben für den Vertrieb von Vermögensanlagen Die Neuregelungen durch MiFID II betreffen zunächst unmittelbar nur die Vertriebe von Vermögensanlagen, also die Anlagevermittler und Anlageberater. Diese sind jedoch darauf angewiesen, dass der Konzepteur (Anbieter) einer Vermögensanlage die gesetzlich vor- geschriebenen Vertriebsanforderungen inhaltlich vorgibt. Insofern richten sich die Vertriebsvorgaben mittelbar auch an die Anbieter von Vermögensanlagen. Zu beachten ist allerdings, dass sich die de- taillierten, auf MiFID II beruhenden Regelungen des WpHG nur auf Wertpapierdienstleistungsunternehmen beziehen. Gemäß § 3 Abs. 1 Nr. 7 WpHG gelten aber solche Vertriebe nicht als Wertpapierdienst- leistungsunternehmen, die ausschließlich die Anlagevermittlung und Anlageberatung zwischen ihren Kunden und Anbietern von erstmals öffentlich angebotenen Vermögensanlagen betreiben und die nicht berechtigt sind, sich Eigentum oder Besitz an Geldern oder Anteilen ihrer Kunden zu verschaffen. Damit dürften die meisten Vertriebe von Vermögensanlagen nicht unter die Vorschriften des WpHG und damit jedenfalls nicht unmittelbar unter die MiFID II-Vorgaben fallen. Neben dem Prospekt ist vom Anbieter auch das Vermögensanlagen-Infor- mationsblatt (VIB) zu er- stellen. Dieses muss dem Anleger vor seiner Zeich- nung übergeben werden. Im Prospekt müssen nun die Gruppen von Anle- gern, auf die die angebo- tene Vermögensanlage abzielt, beschrieben wer- den. 21

KAPITEL II KEYFACTS Die Vermögensanlagen unterliegen seit dem Inkrafttreten des Klein- anlegerschutzgesetzes einer verstärkten Kontrolle durch die BaFin. Fazit Die Vermögensanlagen unterliegen seit dem Inkrafttreten des Klein- anlegerschutzgesetzes einer verstärkten Kontrolle durch die BaFin. Durch die neuen Vertriebsvorgaben der MiFID II werden die Vertrie- be von Vermögensanlagen und dadurch mittelbar auch die Anbieter noch stärker und engmaschiger reguliert. Aus Sicht des Gesetzgebers ist damit ein denkbares Maximum an Regulierungsdichte auch für diese Klasse von Anlageprodukten, die bislang den Kernbereich des grauen Kapitalmarkts ausmachte, erreicht. Im Hinblick auf die jüngsten Entwicklungen bei der P&R-Gruppe, die Vermögensanlagen in Form von angeblichen Eigentumsrechten an Containern konzipierte, ist festzuhalten, dass die BaFin als zuständi- ge Aufsichtsbehörde jedenfalls nach Inkrafttreten des Kleinanleger- schutzgesetzes die notwendigen Befugnisse gehabt hätte, um die Missstände bei der P&R-Gruppe aufzudecken, zumal in der Fachpres- se schon seit Jahren darauf hingewiesen wurde, dass die von P&R vorgelegten Zahlen zu Fragen Anlass gaben. Der P&R-Fall zeigt, dass nicht noch schärfere Gesetze notwendig sind, sondern dass die Auf- sichtsbehörde BaFin auch bei Vermögensanlagen tiefer und gründli- cher in die Prüfung einsteigen muss. Wann sind Lageberichte zu veröffentlichen? 1. Kapitalverwaltungsgesellschaften Für den Jahresabschluss, den Lagebericht und den Prüfungsbericht einer Kapitalverwal- tungsgesellschaft gelten gemäß § 38 Kapitalanlagegesetzbuch (KAGB) zunächst die §§ 340a bis 340o des Handelsgesetzbuchs (HGB) entsprechend. In § 38 KAGB wird auch noch § 26 des Kreditwesengesetzes für entsprechend anwendbar erklärt. Dies bedeutet, dass der Jah- resabschluss in den ersten drei Monaten nach Ablauf eines Geschäftsjahres aufzustellen ist. Gemäß § 340k HGB ist dieser vor Ablauf des fünften Monats nach dem Abschlussstichtag zu prüfen und unverzüglich nach der Prüfung festzustellen. Daneben sind sowohl aufgestellter wie festge- stellter Jahresabschluss jeweils der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) einzu- reichen. Für die Offenlegung gilt wiederum durch Verweisung § 340l HGB, der allerdings keine konkrete nationale Fristenregelung enthält. Der somit subsidiär anwendbare allgemeine § 325 HGB enthält zwar eine maximale Frist von zwölf Monaten, jedoch in jedem Fall „unverzüglich nach Vorla- ge an die Gesellschafter“. Da dieser Zeitpunkt aber hier gemäß § 340k HGB allenfalls etwas mehr als fünf Monate nach dem Abschlussstichtag liegen darf (siehe oben), ist im Ergebnis auch die Offenlegung regelmäßig nach fünf Monaten und gegebenenfalls kurzen Karenzzeiten vorzuneh- men. 2. Emittenten von Vermögensanlagen 1. Emittenten, die nicht bereits nach dem HGB offenlegungspflichtig sind, haben den Jahresbericht nach dem VermAnlG spätestens sechs Monate nach Ablauf des Geschäftsjahres, das heißt bis zum 30. Juni des Folgejahres, beim elektronischen Bundesanzeiger einzureichen (§ 23 Abs. 1 VermAnlG). 2. Für Emittenten, die bereits nach dem HGB verpflichtet sind, einen handelsrechtli- chen Jahresabschluss aufzustellen, gelten die handelsrechtlichen Offenlegungspflichten: a. Kapitalgesellschaften – unabhängig von ihrer Größe - haben den Jahresabschluss unverzüglich (§ 121 Abs. 1 S. 1 BGB) nach Vorlage des (geprüften) Jahresabschlusses an die Gesellschafter, spätestens aber zwölf Mo- nate nach dem Abschlussstichtag beim elektronischen Bundesanzeiger einzureichen (§ 325 Abs. 1a HGB). b. Kapitalgesellschaften, die im Sinne von § 264d HGB kapitalmarktorientiert sind, haben den Jahresabschluss unverzüglich (§ 121 Abs. 1 S. 1 BGB) nach Vorlage des (geprüften) Jahresab- schlusses an die Gesellschafter, spätestens aber spätestens vier Monate nach dem Abschluss- stichtag beim elektronischen Bundesanzeiger einzureichen (§ 325 Abs. 4 HGB i.V.m. § 264d HGB). Ist ein Emittent der Vermögensanlagen zur Offenlegung des Jahresabschlusses verpflichtet, tritt an die Stelle des Ablaufs des zwölften Monats des dem Abschluss-Stichtag folgenden Geschäfts- jahres, der Ablauf des sechsten Monats (§ 26 VermAnlG). 23

KAPITEL II KEYFACTS 2. Rechtsfolgen unrichtiger Finanzberichterstattung der Emit- tenten von Vermögensanlagen Autor: Dr. Ingo Janert 2.1. Einleitung Den Emittenten einer Vermögensanlage nach dem Vermögensan- lagengesetz (VermAnlG) treffen nach den §§ 23 ff. VermAnlG ver- schiedene kapitalmarktrechtliche Rechnungslegungspflichten, die die handelsrechtlichen Rechnungslegungsvorschriften zum Teil überlagern beziehungsweise verdrängen. Wesentliches Regelungsziel dieser kapitalmarktrechtlichen Rech- nungslegungsvorschriften ist es, einen einheitlichen Rechnungsle- gungsstandard für Emittenten von Vermögensanlagen zu schaffen, der unabhängig davon ist, in welcher Rechtsform der Emittent am Rechtsverkehr teilnimmt sowie auch unabhängig davon ist, ob der Emittent im Inland oder im Ausland seinen Sitz hat. Die kapi- talmarktrechtlichen Rechnungslegungsvorschriften setzen ebenso vereinheitlichend voraus, dass die Rechnungslegung eines Emit- tenten einer Vermögensanlage von einem Abschlussprüfer geprüft wird, selbst wenn der Emittent nach Handelsrecht nicht gemäß § 316 HGB prüfungspflichtig ist. Nachfolgend sollen zunächst die wesentlichen kapitalmarktrecht- lichen Anforderungen an die jährliche Finanzberichterstattung ei- nes Emittenten einer Vermögensanlage dargestellt werden. Hierbei soll insbesondere auf die Unterschiede der Finanzberichterstattung eingegangen werden, die von der Rechtsform des Emittenten ab- hängen. Sodann soll untersucht werden, welche Rechtsfolgen mit einer unrichtigen Finanzberichterstattung verbunden sind. 2.2 Kapitalmarktrechtliche Anforderungen an die jährliche Finanz- berichterstattung Grundlage der jährlichen Finanzberichterstattung des Emittenten einer Vermögensanlage sind die Rechnungslegungsvorschriften der §§ 23 ff. VermAnlG, die die handelsrechtlichen Bestimmungen zur Aufstellung, Feststellung und Prüfung eines Jahresabschlusses und Lageberichts in vielen Details modifizieren. a) Rechnungslegungsvorschriften des VermAnlG als lex specialis Die kapitalmarktrechtlichen Rechnungslegungsvorschriften ge- hen dabei als lex specialis den handelsrechtlichen Rechnungsle- gungsvorschriften der §§ 264 ff. HGB grundsätzlich vor. Insoweit wird mit dem VermAnlG das Regelungsziel verfolgt, einheitliche Rechnungslegungsanforderungen für alle Emittenten von Vermö- gensanlagen zu schaffen. Das Verhältnis der vorgenannten Rechnungslegungsvorschriften zueinander ist darüber hinaus auch durch den Grundsatz der Sub- sidiarität gekennzeichnet. Das bedeutet, dass das VermAnlG eine Doppelbelastung insoweit zu vermeiden sucht, als dass der Emit- tent von Vermögensanlagen, der bereits einen Jahresabschluss nach Handelsrecht zu erstellen und offenzulegen hat, nicht noch gesondert einen Jahresbericht nach § 23 VermAnlG erstellen muss. Vielmehr kann ein solcher Emittent den nach Handelsrecht sowie- so zu erstellenden Jahresabschluss und Lagebericht - modifiziert durch bestimmte Anforderungen (§ 24 VermAnlG) und geprüft durch einen Abschlussprüfer (§ 25 VermAnlG) - offenlegen. Wesentliches Rege- lungsziel dieser kapital- marktrechtlichen Rech- nungslegungsvorschriften ist es, einen einheitlichen Rechnungslegungsstan- dard für Emittenten von Vermögensanlagen zu schaffen, Grundlage der jährlichen Finanzberichterstattung des Emittenten einer Vermögensanlage sind die Rechnungslegungs- vorschriften der §§ 23 ff. VermAnlG, die die han- delsrechtlichen Bestim- mungen zur Aufstellung, Feststellung und Prüfung eines Jahresabschlusses und Lageberichts in vielen Details modifizieren. 25

KAPITEL II KEYFACTS ordnungsgemäßer Buchführung ein den tatsächlichen Verhält- nissen entsprechendes Bild der Vermögens-, Finanz- und Ertragsla- ge vermitteln, gegebenenfalls ergänzt durch zusätzliche Angaben im Anhang. Nach den handelsrechtlichen Bestimmungen ist der Jahresab- schluss um einen Anhang zu erweitern, der Bestandteil des Jahres- abschlusses ist. Der Anhang erläutert dabei den Jahresabschluss und enthält bestimmte Pflichtangaben. Die Vermittlung eines den tatsächlichen Verhältnissen entsprechenden Bildes der Vermö- gens-, Finanz- und Ertragslage kann erst durch die Angaben im Anhang sinnvollerweise erfolgen. bb) Lagebericht Der Lagebericht, der zusätzliche Informationen zu Geschäftsverlauf und Lage der Kapitalgesellschaft beziehungsweise der haftungs- beschränkten Personenhandelsgesellschaft enthält, ist nicht - wie der Anhang - Teil des Jahresabschlusses. Im Lagebericht sind der Geschäftsverlauf einschließlich des Geschäftsergebnisses und die Lage der Gesellschaft so darzustellen, dass ein den tatsächlichen Verhältnissen der Gesellschaft entsprechendes Bild vermittelt wird. Der Lagebericht muss dabei eine ausgewogene und umfassende Analyse des Geschäftsverlaufs und der Lage der Gesellschaft ent- halten. Hierbei sind die für die Geschäftstätigkeit bedeutsamsten finanziellen Leistungsfaktoren einzubeziehen und unter Bezugnah- me auf die im Jahresabschluss ausgewiesenen Beträge und Anga- ben zu erläutern. Wesentlich für den Lagebericht sind dabei be- standsgefährdende Unternehmensrisiken sowie Risiken mit einem wesentlichen Einfluss auf die Vermögens-, Finanz- und Ertragslage des Unternehmens. cc) Bestätigungsvermerk oder Versagungsvermerk des Abschluss- prüfers Auch wenn nach Handelsrecht kleine Kapitalgesellschaften und Kleinstkapitalgesellschaften nicht gem. § 316 HGB prüfungspflich- tig sind, sieht § 25 VermAnlG insoweit eine spezialgesetzliche Prü- fungspflicht für alle Emittenten von Vermögensanlagen - und zwar unabhängig von den Größenkriterien der §§ 267, 267a HGB - vor. Insoweit geht § 25 VermAnlG als lex specialis vor und dient dem Regelungsziel, einen einheitlichen Rechnungslegungsstandard für alle Emittenten von Vermögensanlagen zu schaffen. Daher ist der Bestätigungs- oder Versagungsvermerk des Abschlussprüfers gleichfalls offenzulegen. c) Finanzberichterstattung durch Jahresbericht Nicht haftungsbeschränkte Personenhandelsgesellschaften (zum Beispiel OHG oder KG), Einzelkaufleute und Gesellschaften bür- gerlichen Rechts (GbR), die nach Handelsrecht nicht einen Jah- resabschluss offenzulegen haben, sind als Emittenten von Vermö- gensanlagen zur Finanzberichterstattung durch Offenlegung eines Jahresberichts verpflichtet (§ 23 Abs. 1 VermAnlG). Der Regelungszweck des § 23 VermAnlG ergibt sich daraus, dass zum Schutz der Anleger alle Emittenten von Vermögensanlagen unabhängig von ihrer Rechtsform und ihrer Rechnungslegungs- pflicht nach Handelsrecht einem einheitlichen Rechnungslegungs- standard unterliegen sollen. Zudem stellt diese Bestimmung si- cher, dass auch ausländische Emittenten von Vermögensanlagen zur Jahresberichterstellung verpflichtet sind, selbst wenn sie nach Im Lagebericht sind der Geschäftsverlauf ein- schließlich des Geschäfts- ergebnisses und die Lage der Gesellschaft so darzu- stellen, dass ein den tat- sächlichen Verhältnissen der Gesellschaft entspre- chendes Bild vermittelt wird. Der Lagebericht muss dabei eine ausgewogene und umfassende Analyse des Geschäftsverlaufs und der Lage der Gesellschaft enthalten. 27

KAPITEL II KEYFACTS Die Nachtragspflicht verlangt, dass sowohl erkannte wesentliche Unrichtigkeiten als auch neue wichtige Umstände in einem Nach- trag zum Verkaufsprospekt veröffentlicht werden. Denkbare Bei- spiele hierfür sind Umstände, die sich negativ auf die Bonität oder die Renditeaussichten des Emittenten auswirken. b) Ad-hoc-Publizitätspflicht (§ 11a VermAnlG) Nach dem Ende des öffentlichen Angebots kommt eine Veröf- fentlichungspflicht nach § 11a VermAnlG (sogenannte Ad-hoc-Pu- blizitätspflicht) in Betracht, wenn der festgestellte Fehler in der Rechnungslegung dazu führt, die Fähigkeit des Emittenten zur Er- füllung seiner Verpflichtungen gegenüber den Anlegern erheblich zu beeinträchtigen. § 11a VermAnlG verlangt von dem Emittenten einer Vermögens- anlage nach Beendigung des öffentlichen Angebots, dass dieser jede Tatsache, die sich auf ihn oder auf die Vermögensanlage un- mittelbar bezieht und nicht öffentlich bekannt ist, unverzüglich zu veröffentlichen, wenn diese Tatsache geeignet ist, die Fähigkeit des Emittenten zur Erfüllung seiner Verpflichtung gegenüber den An- leger erheblich zu beeinträchtigen. c) Sonderprüfungsrecht der BaFin (§ 24 Abs. 5 VermAnlG) Wenn konkrete Anhaltspunkte – zum Beispiel aufgrund von Einga- ben Dritter - für einen Verstoß gegen Rechnungslegungsvorschrif- ten vorliegen, kann die BaFin eine Prüfung der Rechnungslegung des Emittenten der betreffenden Vermögensanlage anordnen. Dieses Sonderprüfungsrecht der BaFin bezweckt die Durchset- zung einer ordnungsgemäßen Rechnungslegung und des staatli- chen Strafanspruchs. Erforderlich sind hierfür konkrete Anhaltspunkte für einen Ver- stoß des Emittenten einer Vermögensanlage gegen Rechnungs- legungsvorschriften. Nicht ausreichend sind bloße Vermutungen, Spekulationen oder Hypothesen, wohl aber ein versagter oder ein- geschränkter Bestätigungsvermerk des Abschlussprüfers. d) Ordnungswidrigkeit (§ 30 VermAnlG) Das VermAnlG ahndet Verstöße gegen die Rechnungslegungsvor- schriften über den Jahresabschluss und den Lagebericht mit einer Geldbuße von bis zu 50.000,00 Euro (§ 30 VermAnlG). Auf diese Wei- se soll sichergestellt werden, dass Verstöße des Emittenten gegen grundlegende handelsrechtliche Bestimmungen im Zusammen- hang mit der Aufstellung oder Feststellung des Jahresabschlusses, des Lageberichts oder im Zusammenhang mit bestimmten Anfor- derungen bei der Offenlegung durch Bußgeld durch das Bundes- amt für Justiz geahndet werden können. e) Schadensersatzanspruch des einzelnen Anlegers? Schließlich stellt sich die Frage, ob und gegebenenfalls in welchen Umfang ein fehlerhafter Jahresabschluss/Lagebericht beziehungs- weise ein fehlerhafter Jahresbericht einen Schadensersatzan- spruch eines individuellen Anlegers begründen kann. Ein denkba- rer Schaden des Anlegers könnte etwa darin bestehen, dass ein Anleger eine Vermögensanlage zu einem überhöhten Marktpreis kauft beziehungsweise seine Vermögensanlage zu einem zu nied- rigen Marktpreis verkauft, weil der Verkaufspreis noch nicht die richtigen Finanzinformationen berücksichtigt hatte. Wenn konkrete Anhalts- punkte – zum Beispiel aufgrund von Eingaben Dritter - für einen Verstoß gegen Rechnungsle- gungsvorschriften vorlie- gen, kann die BaFin eine Prüfung der Rechnungsle- gung des Emittenten der betreffenden Vermögens- anlage anordnen. 29

KAPITEL II KEYFACTS Da ein unrichtiger oder unvollständiger Finanzbericht (zum Beispiel ein unrichtiger Jahresabschluss oder Jahresbericht) – wie zuvor dar- gestellt - eine Nachtragspflicht (§ 11 VermAnlG), eine Ad-hoc-Pu- blizitätspflicht (§ 11a VermAnlG), eine Ordnungswidrigkeit (§ 30 VermAnlG) sowie ein Sonderprüfungsrecht der BaFin (§ 24 Abs. 5 VermAnlG) begründen kann, ließe sich ein Schutzgesetzcharakter auf den ersten Blick durchaus bejahen. Konsequenz dieser Rechts- auffassung wäre, dass bereits für eine fahrlässig falsche Finanzbe- richterstattung auf Schadensersatz gegenüber dem einzelnen An- leger gehaftet würde. Aus meiner Sicht sprechen aber die besseren Argumente dafür, den Schutz des einzelnen Anlegers im Fall der unrichtigen Finanz- berichterstattung als typische reflexartige Folge der verbesserten gesetzlichen Transparenzbestimmungen anzusehen. Insoweit die- nen die kapitalmarktrechtlichen Rechnungslegungsvorschriften der §§ 23 ff. VermAnlG der Sicherung des Kapitalmarkts durch rich- tige und vollständige Finanzinformationen und nicht auch dem individuellen Schutz des einzelnen Anlegers. Nach der hier vertretenen Rechtsauffassung begründet ein fahrläs- sig falscher Jahresabschluss oder Jahresbericht keinen Schadens- ersatzanspruch des einzelnen Anlegers nach § 823 Abs. 2 BGB. Ist dem Emittenten allerdings ein vorsätzlich falscher Jahresab- schluss oder Jahresbericht vorzuhalten, kann sich eine Haftung nach § 823 Abs. 2 BGB aus den Straftatbeständen des § 263 StGB (Betrug) und § 264a StGB (Kapitalanlagebetrug) ergeben, weil diese Normen nach allgemeiner Meinung Schutzgesetzcharakter haben. (3) Haftung nach § 826 BGB Schließlich kommt noch denklogisch eine Haftung aus dem Ge- sichtspunkt der vorsätzlichen sittenwidrigen Schädigung gemäß § 826 BGB in Betracht. Nach dieser deliktischen Haftungsnorm kann sich ein Schadensersatzanspruch des Anlegers nur dann ergeben, wenn sich die unrichtige Finanzberichterstattung (zum Beispiel ein unrichtiger Jahresabschluss oder Jahresbericht) als „vorsätzli- che sittenwidrige Schädigung“ qualifizieren lässt und dem Anleger hierdurch ein entsprechender adäquat-kausaler Schaden entstan- den ist. In den Fällen einer bloßen fahrlässigen unrichtigen Finanzbericht- erstattung dürfte im Regelfall keine „vorsätzliche sittenwidrige Schädigung“ zu erblicken sein. Etwas anderes dürfte aber dann gelten, wenn der Jahresabschluss beziehungsweise Jahresbericht von dem Emittenten einer Vermögensanlage vorsätzlich gefälscht oder in sonstiger Weise vorsätzlich manipuliert worden ist. Diese Fälle dürften dann jedoch wohl eher dem Kapitalanlagebetrug näher stehen, in denen im Regelfall eine Haftung des Emittenten nach § 826 BGB angenommen werden kann. Hinweis: Wann sind Lageberichte zu veröffentlichen? Siehe Seite 23 Ist dem Emittenten al- lerdings ein vorsätzlich falscher Jahresabschluss oder Jahresbericht vor- zuhalten, kann sich eine Haftung nach § 823 Abs. 2 BGB aus den Straftatbe- ständen des § 263 StGB (Betrug) und § 264a StGB (Kapitalanlagebetrug) ergeben, 31

KAPITEL III KAPITEL III Die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungs- aufsicht (BaFin) und der Anlegerschutz Autor: Dr. Gunter Reiff 1. Kollektiver Verbraucherschutz nach dem Selbstverständnis der BaFin 2. Verfolgung unerlaubter Geschäfte 3. Produktintervention 33

KAPITEL III KEYFACTS Zu den schärfsten verbraucherschützenden Werkzeugen der BaFin gehören ihre Befugnisse bei der Verfolgung unerlaubter Geschäfte so- wie im Rahmen der Produktintervention. Diese beiden Aspekte wer- den nachfolgend dargestellt. 2. Verfolgung unerlaubter Geschäfte Nahezu sämtliche Finanzgeschäfte, insbesondere das Einlagenge- schäft, das Kreditgeschäft aber auch die Verwaltung von Investment- vermögen, bedürfen der vorherigen schriftlichen Erlaubnis der BaFin. Die Erlaubnis wird nur erteilt, wenn nachgewiesen wird, dass die jewei- ligen gesetzlichen Anforderungen an die einzelnen Finanzgeschäfte erfüllt sind. Durch den Erlaubnisvorbehalt wird somit die Einhaltung der aufsichtsrechtlichen Regelungen gewährleistet. Wenn erlaubnispflichtige Finanzgeschäfte ohne die erforderliche Er- laubnis betrieben werden, kann die BaFin die Fortsetzung des un- erlaubten Betriebs untersagen und die Abwicklung der laufenden Geschäfte anordnen. Die Abwicklung kann durch von der BaFin ein- gesetzte Abwickler erfolgen, wenn davon ausgegangen werden muss, dass die ursprünglichen Betreiber die Abwicklung nicht ordnungsge- mäß durchführen werden. Die Untersagungs- und Abwicklungsverfü- gungen werden auf der Homepage der BaFin veröffentlicht, so dass die Allgemeinheit über konkrete unerlaubte Geschäftspraktiken infor- miert und gewarnt wird. Für den Anlegerschutz sind insbesondere Einstellungsverfügungen bezüglich unerlaubter Einlagengeschäfte und unerlaubter Invest- mentgeschäfte relevant. Die Veröffentlichungen der BaFin zeigen, dass offensichtlich gar nicht selten unseriöse Unternehmen oder auch Einzelpersonen Gelder von Dritten mit dem Versprechen einwerben, diese Gelder gewinnbringend anzulegen. In den ersten Monaten des Jahres 2018 wurden Einstellungsverfügungen unter anderem gegen die „Celestial Trading Ltd.“, ansässig in Mahe auf den Seychellen, die „Luxembourg Offshore Banking Ltd.“, angeblich ansässig in Hongkong und/oder in Australien und die „Capital Force Ltd.“, ansässig in Apia auf Samoa ausgesprochen. Die Namen und die Firmensitze dieser Unter- nehmen lassen vermuten, dass es weiterhin – trotz der Aufklärungs- und Informationsbemühungen der BaFin – viele Anleger gibt, die bei ihren Anlageentscheidungen keine vertieften Nachforschungen über die jeweiligen Anbieter anstellen. Die BaFin kann bei einem konkreten Verdacht Hausdurchsuchungen zur Aufklärung von Sachverhalten und zur Beweissicherung anordnen, die bei Gefahr im Verzug sogar ohne vorherige richterliche Anordnung durchgeführt werden können. Doch sind derartige Maßnahmen erst möglich, wenn die BaFin Informationen über unerlaubte Geschäfte er- halten hat. Häufig wenden sich betroffene Anleger erst dann an die BaFin, wenn sie Gelder bereits verloren haben. Zu diesem Zeitpunkt sind die Maßnahmen der BaFin häufig zu spät. Denn im Rahmen der Abwicklung zeigt sich, dass die investierten Gelder bei dem betroffe- nen Unternehmen oder der betroffenen Person nicht mehr vollständig vorhanden sind. Die Einstellungsverfügung der BaFin kann in diesen Fällen also nur für die Zukunft Anleger schützen, während die bereits investierten Anleger die Verluste tragen müssen. Wenn erlaubnispflichtige Finanzgeschäfte ohne die erforderliche Erlaubnis betrieben werden, kann die BaFin die Fortsetzung des unerlaubten Betriebs untersagen und die Ab- wicklung der laufenden Geschäfte anordnen. Die BaFin kann bei ei- nem konkreten Verdacht Hausdurchsuchungen zur Aufklärung von Sachver- halten und zur Beweissi- cherung anordnen, 35

KAPITEL III KEYFACTS ursprünglich als Margin eingesetzten Betrag um ein Vielfaches über- steigen. Die BaFin hat in ihrer Entscheidung dargelegt, dass die Komplexität der Performanceberechnung, das nicht kalkulierbare Verlustrisiko so- wie die hohe Anzahl der betroffenen Anleger (die BaFin schätzt die Zahl auf über 125.000) eine Produktintervention bei CFDs in Form ei- ner Vertriebsbeschränkung für Privatanleger notwendig machen. Die lange Begründung der Entscheidung verdeutlicht eine wesentliche Schwierigkeit der Produktintervention: Während bei einer Einstel- lungsverfügung das Betreiben eines erlaubnispflichtigen Finanzge- schäfts vergleichsweise einfach ermittelt werden kann, erfordert eine Produktintervention eine wertende Betrachtung und Gewichtung der unterschiedlichen Kriterien, die Bedenken gegen den Anlegerschutz indizieren können. Diese Bewertung ist in gewissem Umfang subjek- tiv und wird daher nicht alle von der Produktintervention betroffenen Anbieter stets überzeugen. Ob die Befugnisse der BaFin zur Produktintervention zukünftig zu ei- ner deutlichen Verbesserung des Anlegerschutzes beitragen werden, ist ungewiss. Wesentlich sind weniger die Befugnisse, sondern die Art und Weise wie diese Befugnisse auch genutzt werden. Die Position der BaFin ist in diesem Punkt derzeit eindeutig und in einem Beitrag aus dem September 2017 erkennbar: „Aus dem Ultima-Ratio-Charakter der Befugnis zur Produktinterventi- on folgt auch, dass das Instrument nicht bewirken kann, dass im Markt nur noch Produkte angeboten werden, die in jeder Hinsicht unbe- denklich sind. Daher sind andere Teile des Aufsichtsrechts wie Pros- pekt-, Transparenz- und Verhaltensvorschriften ebenso wichtige Pfeiler des finanziellen Anleger- und Verbraucherschutzes. All das unterstützt den Anleger bei Geldanlageentscheidungen – für die er jedoch nach wie vor selbst verantwortlich ist.“ Ob die Befugnisse der BaFin zur Produktinter- vention zukünftig zu einer deutlichen Verbesserung des Anlegerschutzes bei- tragen werden, ist unge- wiss. 37

KAPITEL IV KEYFACTS Fintech: Aufsichtsrechtliche Entwicklungen auf nationaler und ins- besondere EU-Ebene Autor: Dr. Ludger C. Verfürth, LL.M. 1. Entwicklungen auf EU-Ebene 1.1 Einleitung Die Aktivitäten der EU Institutionen explizit in dem so auch bezeich- neten Bereich „Fintech“ reichen bereits einige Jahre zurück. Nach an- fänglichen Studien, Consultation Papers und Discussion Papers wer- den die Dinge nun konkreter: So hat im März 2018 die Europäische Kommission nach vorausge- gangenen Konsultationen in 2017 ihren „Fintech-Action-Plan: For a more competitive and innovative European financial sector“ verab- schiedet. Der Action-Plan ist Teil des groß angelegten „Capital Markets Union Action Plan“ vom September 2015, der darauf abzielt, bis 2019 einen integrierten Kapitalmarkt in der EU zu schaffen. Als spezifische Initiative im Rahmen des Fintech-Action-Plans wiederum lässt sich das „Commission proposal for a regulation on European crowdfunding services providers“ (März 2018) ausmachen. Zu einigen Fintech-The- men, namentlich zu grenzüberschreitender Anerkennung elektroni- scher Identifikationsnachweise und zur Fernidentifizierung, hatte die Kommission über dies bereits in Ansätzen im Rahmen ihres „Consu- mer Financial Services Action-Plan: Better Products, More Choice“ vom März 2017 Stellung bezogen. Die European Securities and Markets Authority (ESMA) hat sich früh zu Fintech-Fragen, insbesondere in Bezug auf das Crowdfunding, die Distributed Ledger Technik im Wertpapierbereich und in Bezug auf ICOs geäußert, insbesondere aber auch kommentierend zu den Vor- haben der EU Kommission Stellung bezogen. Parallel zur Veröffentlichung des Fintech-Action-Plans der EU-Kom- mission (März 2018) hat die Europäische Bankenaufsichtsbehörde (EBA) eine eigene Roadmap für den Fintech-Bereich vorgelegt. Diese enthält Maßnahmen, die neben Fintech-Unternehmen auch Kreditin- stitute, Wertpapierfirmen und Zahlungsdiensteunternehmen betref- fen. Schließlich hat auch die Europäische Zentralbank (EZB) unlängst (Ende 2017) eine Konsultation zu ihrem „Guide to assessments of Fintech credit institution licence applications“ durchgeführt, dessen Endfassung im März 2018 veröffentlicht wurde. Im Folgenden soll auf die Vorhaben der EU-Kommission im Rahmen ih- res Fintech-Action-Plans in der gebotenen Kürze eingegangen werden. 1.2 Vorhaben der EU-Kommission im Rahmen ihres Fintech-Action- Plans mit besonderer Berücksichtigung der Crowdfunding bezoge- nen Maßnahmen a. Fintech-Action-Plan Fast schon mit Erleichterung darf man feststellen, dass die EU-Kom- mission nach Durchführung ihrer Konsultationen in 2017 zu dem Er- gebnis gekommen ist, dass für den Fintech-Bereich gegenwärtig nur begrenzte Argumente für umfassende gesetzgeberische oder re- gulatorische Maßnahmen oder Reformen auf EU-Ebene bestehen. Fast schon mit Erleichte- rung darf man feststellen, dass die EU-Kommission nach Durchführung ihrer Konsultationen in 2017 zu dem Ergebnis gekom- men ist, dass für den Fin- tech-Bereich gegenwärtig nur begrenzte Argumente für umfassende gesetzge- berische oder regulato- rische Maßnahmen oder Reformen auf EU-Ebene bestehen. 39

KAPITEL IV KEYFACTS chen Crowdfundingangeboten zu verbessern. Vorausgegangen war dem Verordnungsvorschlag das diesbezügliche Inception Impact Assessment „Legislative Proposal for an EU frame- work on crowd and peer to peer finance“, in dem die Kommission verschiedene Lösungsmodelle vorgestellt hat: (i) reines Kooperations- modell, (ii) Selbstregulierungsansatz mit harmonisierten Minimum- standards, (iii) Opt-in-Modell und (iv) voll harmonisierter Ansatz. Wie der Verordnungsvorschlag zeigt, hat sich die Kommission für das Opt-in-Modell entschieden, das heißt der Beibehaltung der na- tionalen Regelungen bei rein nationalen Crowdfunding-Aktivitäten und der freiwilligen (Opt-in) Inanspruchnahme und Einhaltung der durch die Verordnung vorgegebenen EU-weit einheitlichen Regeln mit dem Vorteil der Inanspruchnahme des EU Passes. Der Vorschlag sieht hierzu EU-einheitliche Regelung für die Organisation und den Betrieb von Crowdfunding Service Providern, einheitliche Zulas- sungs- und Aufsichtsbestimmungen sowie einheitliche Transparenz- und Vertriebsvorschriften bezüglich der EU-weiten Dienstleistun- gen der Crowdfunding Service Provider vor. Der Zulassungsantrag ist bei der ESMA zu stellen, die auch für die Aufsicht zuständig ist. Die seitens ESMA erteilte Erlaubnis gilt EU-weit und verschafft somit den entsprechenden EU Pass. Der Verordnungsvorschlag erfasst das Crowd-Lending und Crowd-Investing, allerdings nur hinsichtlich Dar- lehensgewährung und übertragbarer Wertpapiere (transferable secu- rities); andere Crowdfunding-Arten bleiben unberücksichtigt, was ins- besondere für Vermögensanlagen zu kurz greift. Ferner beschränkt sich der Vorschlag auf Angebote mit einem Gesamtgegenwert von bis zu einer Million Euro per Angebot, kalkuliert über ein Jahr. Diese Grenze ist insofern nachvollziehbar als sie mit der Prospekt- pflicht ab einer Million Euro nach der neuen EU-Prospektverordnung (dazu nachstehend Ziffer 2.) korrespondiert, entwertet aber deutlich den Vorteil eines EU-weiten Fundraisings unter Inanspruchnahme des EU Passes. Ergänzt wird der Verordnungsvorschlag durch einen Vorschlag zur Ergänzung der MiFID II, deren Zweck ist, die Crowdfunding Service Providers in den Ausnahmebereich der MiFID II einzubeziehen, so dass sie nicht der MiFID II unterliegen. Damit richten sich die Organi- sations- und Verhaltenspflichten ausschließlich nach der Verordnung und nicht (auch) nach den aufgrund MiFID II erlassenen komplexeren Regeln. 2. Nationale Entwicklungen Auch die hier anzusprechenden nationalen Entwicklungen betref- fend den Fintech-Sektor sind letztlich EU-Entwicklungen, insofern als sie auf EU-Initiativen beruhen. Zu nennen ist zunächst das Gesetz zur Ausübung von Optionen der EU-Prospektverordnung und zur Anpassung weiterer Finanz- marktgesetze, das in Teilen bereits seit dem 20. Juli 2017 gilt und in weiteren Teilen zum 21. Juli 2018 sowie zum 21. Juli 2019 in Kraft treten wird. Wie der Name schon sagt, liegt dem Gesetz die neue EU-Prospektverordnung zugrunde, die ebenfalls Teil des ein- gangs genannten Capital Markets Action Plan ist und die bishe- riges EU-Prospektrecht ablöst. Für den Fintech-Bereich, genauer den Crowdfunding-Bereich, von Bedeutung ist die durch das Ge- setz neu in das Wertpapierprospektgesetz eingeführte Möglich- keit, Wertpapier-Emissionen bis acht Million Euro an nicht qua- lifizierte Anleger prospektfrei zu begeben. Voraussetzung hierfür Die seitens ESMA erteilte Erlaubnis gilt EU-weit und verschafft somit den ent- sprechenden EU Pass. Damit richten sich die Organisations- und Ver- haltenspflichten aus- schließlich nach der Ver- ordnung und nicht (auch) nach den aufgrund MiFID II erlassenen komplexeren Regeln. … von Bedeutung ist die durch das Gesetz neu in das Wertpapierpros- pektgesetz eingeführte Möglichkeit, Wertpapier- Emissionen bis acht Million Euro an nicht qualifizierte Anleger pro- spektfrei zu begeben. Voraussetzung hierfür ist die Veröffentlichung eines BaFin-geprüften, maxi- mal dreiseitigen Wertpa- pier-Informationsblattes und dass die Vermittlung im Wege der Anlagebera- tung oder Anlagevermitt- lung ausschließlich über MiFID-Wertpapierdienst- leistungsunternehmen erfolgt. 41

KAPITEL V KAPITEL V - Nachrangdarlehen Autor: Nikolaus Herzog von Oldenburg 1. Vorwort 2. Banklizenz oder Prospekt 3. Öffentliches Angebot 4. Beratung 5. Sonderfall: Eigenwerbung 43

KAPITEL V KEYFACTS „Verkaufspreis aller Anteile“ – wie das Gesetz es in § 3 Abs. 1 Nr.3b for- muliert – also die Summe aller Nachrangdarlehen innerhalb eines Jah- res nicht 100.000 Euro übersteigt oder jedes Darlehen 200.000 Euro übersteigt. 4. Beratung Obgleich das Nachrangdarlehen im Vermögensanlagengesetz den heute im KAGB geregelten AIF, den früheren Geschlossenen Fonds gleichgestellt wird, ergeben sich für den Vermittler/Berater einige Un- terschiede. Das liegt an den besonderen Risiken, die sich für den Anle- ger mit einem Nachrangdarlehen ergeben. Soweit der Prospekt genü- gend Aufklärung bietet, genügt es diesen rechtzeitig zu übergeben. Da sich die Prospektgestaltung für Nachrangdarlehen noch in ihren An- fängen befindet, fehlt hier die jahrelange juristische Prüfung, anhand derer die Prospekte ihre „Schussfestigkeit“ erlangen. Dem Vermittler/ Berater obliegt es, die Prospekte darauf hin zu prüfen, ob die Risiken verständlich beschrieben werden. Ist das nicht der Fall, muss er selbst aufklären. Schwierigkeiten dürfte dabei bereiten, dem Anleger einen zutreffenden Eindruck von der wirtschaftlichen und finanziellen Lage des Unternehmens, dem das Darlehen gewährt werden soll, zu vermit- teln. Wird dieses Unternehmen später insolvent, wäre zu prüfen, ob da- für schon Anhaltspunkte bestanden, als das Darlehen gewährt wurde. Fehlt der Prospekt wegen eines vorliegenden „private placements“ (siehe oben), so muss der Anleger vom Vermittler/Berater auf die mit Nachrangdarlehen verbundenen Risiken hingewiesen werden. Es geht dabei um die Bedeutung des qualifizierten Rangrücktritts und um die Abhängigkeit der Rückzahlung von der wirtschaftlichen Lage des Schuldners. Zu verdeutlichen ist dabei, warum Nachrangdarlehen „emittiert“, besser aufgenommen werden. Jede Nähe zu einem Sanie- rungsfall ist offenzulegen. Verweigern Banken Kredite, so muss der An- leger das wissen, da er nicht über die Expertise eines erfahrenen Kre- ditgebers verfügt. Die in § 16 Abs.1 FinanzanlagenvermittlerVO geregelte Pflicht zur Emp- fehlung für den Anleger geeigneter Anlagen könnte auch in Bezug auf die Empfehlung von Nachrangdarlehen Bedeutung gewinnen. Zwar ist weiterhin nicht klar, ob diese Regelung zivilrechtlicher Natur ist und somit ihre Verletzung Schadensersatzansprüche begründet. Doch ist dem Vermittler/Berater Vorsicht anzuempfehlen, wenn mit der Emp- fehlung von Nachrangdarlehen „Neuland“ betreten wird. Denn ist das Unternehmen unerkennbar für den Anleger in einer Krise, die später zum Ausfall der Darlehensforderung führt, stellt sich die Frage, ob ein derartiges Nachrangdarlehen für einen Anleger geeignet ist. Auch wenn Gerichte diese Frage nur für den Umfang der geschuldeten Auf- klärung heranziehen, ist dem Vermittler/Berater nicht geholfen. 5. Sonderfall: Eigenwerbung Wirbt der Darlehensnehmer das Darlehen selbst ein, indem zum Bei- spiel seine Mitarbeiter den Anleger ansprechen und zur Darlehenshin- gabe überzeugen, so fehlt das für das Vermittlungstätigkeit wesens- typische Drei-Personenverhältnis. Anders dürfte es zu beurteilen sein, wenn der Anleger auf seine vorhandenen Vermögensanlagen ange- sprochen wird und ihm dann eine neue Anlage empfohlen wird. In diesem Fall tritt dem Anleger ein Berater entgegen, der dem Anleger Informationen liefert und Bewertungen erteilt. Ob das Unternehmen oder der Mitarbeiter beratend tätig wird, hängt von den Umständen ab. Schwierigkeiten dürfte dabei bereiten, dem An- leger einen zutreffenden Eindruck von der wirt- schaftlichen und finanzi- ellen Lage des Unterneh- mens, dem das Darlehen gewährt werden soll, zu vermitteln. Doch ist dem Vermitt- ler/Berater Vorsicht an- zuempfehlen, wenn mit der Empfehlung von Nachrangdarlehen „Neu- land“ betreten wird. 45

KAPITEL VI Summary Dem Anlageberater/Anlagevermittler wird aus haftungsrechtlichen Gründen die Auseinandersetzung mit dem Finanzprodukt vor der Bera- tung empfohlen, trotz der Tatsache, dass der Prospekt vorher das inten- sive BaFin-Prospektbilligungsverfahren durchlaufen hat. Er kann sich nicht nur auf die Angaben der Emittentin verlassen. Der Anlageberater schuldet eine intensivere Auseinandersetzung mit dem Finanzprodukt als ein Anlagevermittler. Auf eine externe Produkt- und Plausibilitäts- prüfung kann der Berater/Vermittler zurückgreifen, wenn es zur Verbes- serung seiner Überprüfung des Produkts beiträgt; eine Freizeichnung von der Haftung ist damit nicht verbunden. Es empfiehlt sich eine Anpassung der Anzahl der für den An- leger vorgesehenen Risikoklassen an die für das Anlagepro- in den Basisblättern vorgesehene grds. sieben-stufige Ri- dukt sikoklassifizierung. Für die durch die MiFID II neu eingeführte Bestimmung des Zielmarktes als wesentlicher Baustein der Produktprü- fung empfiehlt sich die Verwendung der durch den Branchenverband EFAMA herausgegebenen Excel-Vorlage unter Heranziehung der durch die ESMA in seinem Bericht von 2017 ausführlich dargelegten Leitlinien zur Bestimmung des Zielmarktes durch die Berater und Hersteller von Finanzprodukten. Aufsichtsrechtlich sind die Geschlossenen Fonds seit Einführung des KAGB Mitte 2013 praktisch mit den offenen Fonds gleichgestellt. Inhalt- lich, insbesondere in Bezug auf Chancen und Risiken für den Anleger, bestehen Unterschiede. KAGB-basierte-Fonds unterliegen höheren aufsichtsrechtlichen Anfor- derungen als VermAnlG-basierte-Fonds. Dies ist für die Emittentin mit mehr finanziellem und organisatorischem Aufwand verbunden. Für An- leger bietet dies aber gleichzeitig mehr Sicherheit. Bei VermAnlG-basier- te Fonds hingegen sind die Prospektpflichten und damit gegebenenfalls auch der Prospekt als solches umfangreicher, als bei geschlossenen Pub- likums-AIF nach dem KAGB, was ebenfalls zu mehr Sicherheit führt. 47

KAPITEL VI KEYFACTS Unzweifelhaft ist, dass nach der ständigen Rechtsprechung den An- lageberater weitergehendere Pflichten als den Anlagevermittler tref- fen. Der Bundesgerichtshof (BGH) hat in mehreren Entscheidungen klargestellt, dass die Pflicht des Anlageberaters über die bloße Plau- sibilisierungspflicht hinausgeht. Während der Anlagevermittler eine klassische Plausiblisitätsprüfung schuldet, in der er das Anlagekonzept auf innere Schlüssigkeit und Plausiblität prüft und den Prospekt da- hingehend kontollieren muss, ob er ein schlüssiges Gesamtbild über das Beteiligungsobjekt gibt und ob die darin enthaltenen Informatio- nen sachlich vollständig und richtig sind, schuldet der Anlageberater zusätzlich dazu eine zutreffende vollständige und verständliche Tatsa- chenermittlung über das Anlageprodukt. Von ihm wird eine fachmän- nische Bewertung und eine intensivierte kritische Prüfung des Inhalts des Prospekts verlangt. Er muss mit seinem üblichen kritischen Sach- verstand vorgehen und den Prospekt auch in wirtschaftlicher Hinsicht einer Plausibilitätsprüfung unterziehen. An den Ausführungen der Rechtsprechung wird deutlich, dass die Pflicht des Anlageberaters eher einer originären Prüfungspflicht denn einer bloßen Plausibilitätsprüfung gleichkommt. Einschränkend – und insoweit zu Gunsten des Anlageberaters – betont der BGH, dass die Bewertung des Anlageobjekts lediglich ex ante betrachtet vertretbar sein muss. Dass sich die Bewertung im Nachhinein (ex post) unter spä- teren Umständen als falsch herausstellt, geht zu Lasten des Anlegers. Zudem liegt die Grenze der Haftung in der Zumutbarkeit des Über- prüfungsaufwandes. Der Anlageberater/Anlagevermittler kann nur für solche Prospektfehler haften, die er erkennen kann. Wegweisend klargestellt hat der BGH zumindest, dass man von einem kompetenten Anlageberater erwarten darf, dass er die vorhandenen Veröffentlichungen in der Wirtschaftspresse auswertet. Es wird von ihm verlangt, dass er die Konjunkturlage und die Entwicklung des Ka- pitalmarkts kennt. Nicht hingegen verlangt wird die Überprüfung der Richtigkeit der Widerrufsbelehrung hinsichtlich der Zeichnung durch den Anleger durch den Anlagevermittler. Ob dies auch für den Berater gilt, bleibt abzuwarten. So weit so gut von der zivilrechtlichen Seite. Aber auch die aufsichtsrechtlichen Prüfungspflichten der BaFin in Be- zug auf den Prospekt sollten in die Betrachtungsweise bezüglich des Umfangs der Plausibilitätsprüfung mit einbezogen werden. Diese ha- ben in den letzten Jahren immer weiter zugenommen und umfassen die Kontrolle auf Vollständigkeit, Kohärenz und Verständlichkeit des Prospekts. Die BaFin prüft im Einzelnen, ob die gesetzlichen Min- destangaben enthalten und verständlich abgefasst worden sind und ob der Prospekt widersprüchliche Aussagen aufweist. Zudem ist die BaFin auch zum kollektiven Verbraucherschutz der Anleger berufen. Die Tatsache, dass der Prospekt bereits einer eingehenden Prüfung (dem Billigungsverfahren) durch die BaFin unterzogen wurde, bevor er zur Veröffentlichung freigegeben wurde, legt auf den ersten Blick den – aus Beratersicht bequemen – Schluss nahe, dass eine Plausibili- tätsprüfung durch den Anlagberater / Anlagevermittler nicht bezie- hungsweise nur eingeschränkt erfolgen braucht. Man könnte sich unter Beachtung des von der Rechtsprechung aufge- stellten Maßstabs der Erkennbarkeit von Prospektfehlern für den Berater auf den Standpunkt stellen, dass das, was die BaFin bei ihrem Sachver- stand und ihren organisatorischen Möglichkeiten im Prospektbilligungs- verfahren nicht an zu bemängelnden Fehlern gefunden hat, auch schwer An den Ausführungen der Rechtsprechung wird deutlich, dass die Pflicht des Anlagebe- raters eher einer origi- nären Prüfungspflicht denn einer bloßen Plau- sibilitätsprüfung gleich- kommt. Man könnte sich un- ter Beachtung des von der Rechtsprechung aufgestellten Maßstabs der Erkennbarkeit von Prospektfehlern für den Berater auf den Stand- punkt stellen, dass das, was die BaFin bei ihrem Sachverstand und ihren organisatorischen Mög- lichkeiten im Prospekt- billigungsverfahren nicht an zu bemängelnden Fehlern gefunden hat, auch schwer von dem Berater zu finden ver- langt werden kann. 49

KAPITEL VI KEYFACTS Gegenstand hatte, die zu einer Zeit veröffentlicht wurden, als die Ba- Fin sich noch nicht die Kohärenzprüfung „auf die Fahne geschrieben hatte”. Ob die Gerichte unter der neuen Rechtslage anders – wohlwol- lender dem Berater gegenüber – entscheiden werden, ist auch hier naheliegend, bleibt aber abzuwarten. Um sich keinem Haftungsrisiko auszusetzen, sollte der Anlageberater/ Anlagevermittler derzeit aber weiterhin auch die Schlüssigkeitsprüfung nicht aus den Augen verlieren, auch wenn die intensive Prüfung der Ba- Fin vorab sicherlich etwas zu seiner Beruhigung beitragen dürfte. Hinsichtlich der inhaltlichen Prüfung bestehen zumindest nach der Theorie keine Überschneidungspunkte mit den Prüfungspflichten des Beraters und denen der BaFin, weil diese immer wieder betont und diesen Satz zumindest bei VermAnlG-basierten Fonds gem § 7 Abs. 2 VermAnlG auch auf dem Deckblatt des Prospekts vermerkt wis- sen möchte, dass die inhaltliche Richtigkeit des Prospekts nicht Prü- fungsgegenstand der BaFin ist. Sie überprüft weder die Seriösität der Emittentin, noch kontrolliert sie das Produkt. Auch bei den KAGB-basierten Fonds betont sie, dass sie nicht prüft oder beurteilt, ob ein Fonds wirtschaftlich ist. Zwar kann man die Frage aufwerfen, inwieweit eine solche intensive Kohärenzprüfung auch zu einem gewissen Maß eine Inhaltsprüfung darstellt. Die Beantwortung dieser Frage sei aber an dieser Stelle je- dem anheim gestellt. Festzuhalten ist, dass die Pflicht, die inhaltliche Richtigkeit (insbe- sondere die Wirtschaftlichkeit) zu überprüfen, originär beim Berater verbleibt. Hierauf sollte daher ein besonderes Augenmerk gelegt und besonders umfangreich geprüft werden. 1.1.2 Auf welche Angaben der Emittentin kann sich der Berater ver- lassen? Wo muss er selbst tätig werden? Vor dem Hintergrund der vorherigen Ausführungen sollte der Anlage- vermittler/Anlageberater stets selbst eine Überprüfung des Finanz- produkts vornehmen und sich nicht stumpf auf die Angaben der Emittentin verlassen, unabhängig davon, ob diese eine der Aufsicht der BaFin unterstehende Kapitalverwaltungsgesellschaft (KVG) nach dem KAGB ist oder nicht. Nach der Rechtsprechung kann der Anlageberater seine Überprü- fungspflicht nicht abwälzen. Zu diesem Schluss kam der BGH in einem Urteil aus dem Jahre 2009. Diesem Grundsatz entsprechend sollte der Berater seine eigene Prüfung nicht allein Dritten überlassen. Dies ist nachvollziehbar, ist es ja der Berater, der den Beratungsvertrag mit dem Anleger abschließt und damit auch dessen Ansprechpartner und Haftungsadressat wird. Vertraut er blind den Angaben der Emittentin und unterlässt er da- raufhin seine eigene Prüfungspflicht und der Prospekt stellt sich als fehlerhaft dar, haftet er in der Regel, wenn die Fehlerhaftigkeit des Prospekts/der anlagegerechten Beratung durch die Gerichte auf den Prüfstand gestellt wird. Dies kann wegen der langen Verjährungszeit mehrere Jahre nach erstmaliger Veröffentlichung des Prospekts ge- schehen. Stellt sich der Prospekt aus ex ante Sicht als fehlerfrei da, braucht der Berater nicht befürchten, wegen fehlerhafter anlagebezogener Bera- tung in Anspruch genommen zu werden, sofern seine Beratung an- sonsten nicht fehlerhaft war. Festzuhalten ist, dass die Pflicht, die inhaltliche Richtigkeit (insbesondere die Wirtschaftlichkeit) zu überprüfen, originär beim Berater verbleibt. Hierauf sollte daher ein beson- deres Augenmerk gelegt und besonders umfang- reich geprüft werden. Dies ist nachvollziehbar, ist es ja der Berater, der den Beratungsvertrag mit dem Anleger abschließt und damit auch dessen Ansprechpartner und Haftungsadressat wird. 51

KAPITEL VI KEYFACTS cherzustellen, erscheint es vor dem Hintergrund der sieben-stu- figen Risikoklasseneinteilung der Anlageprodukte im Basisinfor- mationsblatt sinnvoll, auch die Einteilung der Risikobereitschaft des Anlegers hiermit in Einklang zu bringen oder aber von im Basisinformations- der blatt abzuweichen und diese ebenfalls fünfstufig darzustellen. siebenstufigen Risikodarstellung 1.1.5 Was ist ein Zielmarkt? Als Teil der durch das MiFID II neu eingeführten Produktüberwa- chungspflicht (sogenannte Product Governance) haben Wertpapierfir- men, die Finanzinstrumente konzipieren, dafür zu sorgen, dass diese Finanzinstrumente so ausgestaltet sind, dass sie den Bedürfnissen ei- nes bestimmten Zielmarktes von Endkunden innerhalb der jeweiligen Kundengattung entsprechen, dass die Strategie für den Vertrieb der Finanzinstrumente mit dem bestimmten Zielmarkt vereinbar ist und dass die Wertpapierfirma zumutbare Schritte unternimmt um zu ge- währleisten und regelmäßig überprüfen, dass die Finanzinstrumente an den bestimmten Zielmarkt vertrieben werden (vergleiche Art. 24 Abs. 2 MiFID II). Der Hersteller eines Finanzinstruments soll sich folglich bereits bei der Konzeption über den späteren Zielkundenkreis Gedan- ken machen und auch bereits die Vertriebsstrategie an diesen Ziel- markt ausrichten. Ohne die entsprechende Bestimmung eines Ziel- marktes soll ein Finanzinstrument nach den Vorgaben der MiFID II also regelmäßig nicht in den Vertrieb gehen. Auf der Vertriebs- und Beratungsseite wiederum sollen Wertpapierfir- men, die Finanzinstrumente anbieten oder empfehlen, die aber nicht von Ihnen hergestellt wurden, gemäß MiFID II über geeignete Vorkeh- rungen verfügen, um die entsprechenden Informationen bezüglich des Produktgenehmigungsverfahrens einzuholen und zu verstehen, ein- schließlich des im Rahmen der Konzeption bestimmten Zielmarkts und der Merkmale des von ihnen angebotenen oder empfohlenen Produkts. Im Ergebnis muss also die Strategie der Vertriebsseite mit dem von der Konzeptionsseite vorgegebenen Zielmarkt kompatibel sein. Nicht definiert ist in der MiFID II (und auch nicht in dem Entwurf des 2. FiMaNoG zur Umsetzung dieser Richtlinie in nationales Recht) hin- gegen, was genau unter dem zentralen Begriff „Zielmarkt“ zu verste- hen ist, das heißt wie genau, in welcher Detailtiefe und nach welchen Kriterien dieser Zielmarkt für die jeweiligen Finanzinstrumente zu be- stimmen ist. Diese Frage hatte bei den Marktteilnehmern im Europä- ischen Raum nach Erlass der MiFID II zu viel Unsicherheit geführt. Dem hat die ESMA ein Ende bereitet. Seit dem 3. Januar 2018 gelten nun die von der ESMA herausgegebenen Leitlinien, welche für Hersteller von Finanzprodukten eine Liste von Kategorien zur Zielmarktbestimmung bereithält. Damit werden die Anforderungen an die Produktüberwa- chung, also an die Entwicklung und Vertriebssteuerung von Finanz- produkten konkretisiert. Hersteller und Anbieter erhalten damit Vorga- ben zur praktischen Umsetzung. Die BaFin hat als zuständige Behörde am 23. März 2018 in einem Rundschreiben veröffentlicht, dass sie die Leitlinien anwenden wird. Damit steht fest, dass sich auch hiesige Hersteller, Vertreiber und Be- rater von Finanzprodukten an diese Leitlinien halten müssen. In den Leitlinien sind fünf Kategorien enthalten, die alle gemeinsam zur Festlegung des Zielmarktes für ein bestimmtes Produkt beitragen sollen: ■ 1. Der Kundentyp, auf den das Produkt abzielt Es sollte festgelegt werden, an welchen Kundentyp gemäß der Mi- „Kleinanleger“, „professioneller FID-II-Kundenkategorisierung aus Ohne die entsprechende Bestimmung eines Ziel- marktes soll ein Finanzin- strument nach den Vor- gaben der MiFID II also regelmäßig nicht in den Vertrieb gehen. In den Leitlinien sind fünf Kategorien enthalten, die alle gemeinsam zur Fest- legung des Zielmarktes für ein bestimmtes Pro- dukt beitragen sollen. 53

KAPITEL VI KEYFACTS nissen der Kunden, gegenüber denen sie Wertpapierdienstleistungen erbringen, beurteilen zu können. Sie müssen sicherstellen, dass Fi- nanzprodukte nur angeboten oder empfohlen werden, wenn dies im Interesse des Kunden liegt. Diese Pflicht bleibt unbeschadet einer et- waigen Pflicht zur Beurteilung der Angemessenheit oder Eignung bestehen, die später durch die Wertpapierfirma bei der Erbringung von Wertpapierdienstleistungen auf individueller Basis für die einzel- nen Kunden auf der Grundlage ihres persönlichen Bedarfs sowie ihrer persönlichen Merkmale und Ziele durchgeführt wird. 1.2 Vor- und Nachteile von offenem und geschlossenem Produkt Vom aufsichtsrechtlichen Blickwinkel betrachtet: Seit Einführung des KAGB Mitte 2013 sind die Geschlossenen Fonds aufsichtsrechtlich den offenen praktisch gleichgestellt. Insofern be- steht für den Anleger in Punkto aufsichtsrechtlicher Transparenz und Sicherheit kein Grund mehr, offene Fonds gegenüber Geschlossenen Fonds zubevorzugen. Inhaltliche Unterschiede: Als Vorteile von offenen Fonds für den Anleger seien insbesondere hervorzuheben: ■ Risikostreuung durch Vorhandensein mehrerer Investitionsob- jekte. Es besteht ein geringeres Totalverlustrisiko, denn wenn ein Investitionsobjekt wegfällt, kann durch ein anderes gegen- gesteuert werden, so dass das Insolvenzrisiko des Fonds niedrig gehalten wird. ■ höhere Fungibilität der Anteile. Die Anteile an offenen Fonds wer- den in der Regel von der Fondsgesellschaft jederzeit zurückge- nommen oder können über den Zweitmarkt veräußert werden. Für geschlossene Fondsanteile besteht nur ein eingeschränkter Zweitmarkt. Allerdings sei darauf hingewiesen, dass auch ein of- fener Fonds in Notsituationen geschlossen werden kann, wenn er nicht mehr über genug liquide Mittel verfügt. ■ ständige Kapitalbeschaffungsmöglichkeit durch Ausgabe neuer Anteile durch den offenen Fonds und damit hohe Liquidität, so dass das Insolvenzrisiko minimiert werden kann. Als Nachteil ist das noch unbestimmte Investitionsvolumen von Be- ginn an und der unbegrenzte Investorenkreis zu nennen. Der Anleger weiß zu Beginn nicht vollumfänglich, worein er investiert. Zudem sind in der Regel auch die Renditeaussichten gegenüber Ge- schlossenen Fonds geringer. Als Vorteile von Geschlossenen Fonds für den Anleger seien insbeson- dere hervorzuheben: ■ eine höhere Renditaussicht als bei offenen Fonds (in der Regel) ■ eine höhere Transparenz: Das Investitionsobjekt und damit das Investitionsvolumen stehen zumeinst von Anfang an fest. Das Investionsobjekt wurde bereits bis zum Ende der Laufzeit (der ebenfalls bereits feststeht) durchgerechnet. Dem Anleger stehen in der Regel von Beginn an sämtliche für ihn relevanten Informationen zur Verfügung, anhand derer er eine fundierte Anlageentscheidung treffen kann. Seit Einführung des KAGB Mitte 2013 sind die Geschlossenen Fonds aufsichtsrechtlich den offenen praktisch gleich- gestellt. Insofern besteht für den Anleger in Punk- to aufsichtsrechtlicher Transparenz und Sicher- heit kein Grund mehr, offene Fonds gegenüber Geschlossenen Fonds zubevorzugen. Als Nachteil ist das noch unbestimmte Investiti- onsvolumen von Beginn an und der unbegrenzte Investorenkreis zu nen- nen. Der Anleger weiß zu Beginn nicht vollumfäng- lich, worein er investiert. 55

KAPITEL VI KEYFACTS Die Prospektpflichten bestehen sowohl für Vermögensanlagenge- setz-basierte Fonds als auch für KAGB-basierte-Fonds. Ein auf Basis der Prospektanforderungen des KAGB erstellter Prospekt für einen ge- schlossenen Publikums-AIF (alternativer Investmentfonds ähnlich dem früherem geschlossenen Publikumsfonds) kann wesentlich schlanker sein, als ein auf Basis des VermVerkProspV und damit weniger Infor- mationen für den Anleger enthalten, was wiederum ein Minus an Sicherheit für den Anleger bedeuten kann, gegenüber einem Verm- AnlG-basierten-Fonds. So schreibt etwa das KAGB im Gegensatz zur VermVerkProspV nicht das Einfügen von Negativtestaten im Prospekt vor. Bei Anwendung der VermVerkProspV hingegen verlangt die Ba- Fin eine ausdrückliche (positive oder negative) Angabe zu sämtlichen in der VermVerkProspV vorgesehenen relevanten Prospektangaben. Auch kann dies dazu führen, dass es unter anderem für den Anleger schwieriger ist, die einzelnen Prospekte von geschlossenen AIF mitein- ander zu vergleichen. Ein auf Basis der Pros- pektanforderungen des KAGB erstellter Prospekt für geschlossene Publi- kums-AIF kann wesent- lich schlanker sein, als ein auf Basis des VermVerkPropsV und damit weniger Informa- tionen für den Anleger enthalten, was wiederum ein Minus an Sicherheit für den Anleger bedeu- ten kann, gegenüber einem VermAnlG-basier- ten-Fonds. 57

KAPITEL VI KEYFACTS 2. Im Kontakt zum Kunden Autor: Dr. Oliver Zander 2.1 Produktfreigabeverfahren und Zielmarktbestimmung Die große Neuerung im Bereich der Vermittlung und Beratung von Kunden über Finanzinstrumente ist die Pflicht des Konzepteurs eines Finanzinstruments, ein Produktfreigabeverfahren einzurichten (§ 80 Abs. 9 WpHG). Jedes neu gestaltete oder veränderte Finanzinstrument muss ein solches Produktfreigabeverfahren durchlaufen, bevor es in den Vertrieb gelangt. Im Rahmen des Produktfreigabeverfahrens ist vom Konzepteur ein bestimmter Zielmarkt zu definieren. Das Finan- zinstrument muss den Bedürfnissen des definierten Zielmarkts ent- sprechen. Der Konzepteur des Finanzinstruments hat diese soweit wie ihm möglich zu ermitteln und festzulegen und muss nach Be- ginn des Vertriebs die Parameter des Produktfreigabeverfahrens für ein konkretes Finanzinstrument laufend prüfen und gegebenenfalls nachjustieren (§ 80 Abs. 10 WpHG). Insbesondere sind alle einschlägi- gen Risiken für den Zielmarkt zu bewerten. Im Rahmen des Produktfreigabeverfahrens ist auch eine Vertriebsstra- tegie vom Konzepteur des Finanzinstruments zu entwerfen. Damit soll sichergestellt werden, dass das angebotene Finanzinstrument nur an den vorher definierten Zielmarkt vertrieben wird. Bei der Festlegung des Zielmarkts eines Finanzinstruments sind vom Konzepteur ins- besondere folgende Zielmarktkategorien festzulegen und konkret zu beschreiben: Kundenkategorie, Kenntnisse und Erfahrungen des Kunden, finanzielle Situation des Kunden (unter Berücksichtigung von Verlusttragungsfähigkeit), Risikotoleranz und Risiko-Rendite-Profil, Kundenziele und Kundenbedürfnisse. Der Zielmarkt ist vom Konzep- teur abstrakt zu beschreiben. Bei der Kundenkategorie ist festzulegen, ob das Produkt für Privatkunden, professionelle Kunden oder für ge- eignete Gegenparteien gestaltet ist. Es ist zu beschreiben, über welche Kenntnisse und Erfahrungen die Zielkunden im Hinblick auf das Produkt verfügen müssen. So sollte festgelegt werden, dass die Kunden bestimmte Funktionsweisen ei- ner Produktkategorie verstehen müssen. Es sollte ferner festgelegt werden, wie viele Transaktionen die Kunden mit ähnlichen Produk- ten bereits durchgeführt haben sollten oder wie lange sie Erfahrungen mit ähnlichen Produkten bereits gesammelt haben müssen. Ist die Er- fahrung eines Kunden nur gering, kann sie durch höhere theoretische Kenntnisse ausgeglichen werden. Es muss angegeben werden, wie hoch die Verluste sein können, die der konkrete Anleger bereit ist, in Kauf zu nehmen. Dürfen die Ver- luste nur in sehr geringem Umfang wahrscheinlich sein, oder ist der Kunde auch zur Tragung eines möglichen Totalverlusts oder gar zur Erfüllung von Nachschusspflichten bereit? Ferner kann beschrieben werden, welchen Teil des Vermögens ein Kunde maximal in das ange- botene Produkt investieren sollte. Es ist ferner die Risikoneigung des Kunden zu beschreiben. Die dafür zu bildenden Risikokategorien müssen erläutert werden. Bei den Kundenzielen und -bedürfnissen ist zu beschreiben, welchen Zweck die konkrete Anlage hat (Altersvorsorge, Ausbildungsvorsorge etc.), wie der Anlagehorizont des Anlegers in Jahren sein sollte und welche besonderen Ziele der Kunde mit der Anlage verfolgt (etwa Steueroptimierung, Währungsabsicherung etc.). Im Rahmen des Produkt- freigabeverfahrens ist vom Konzepteur ein bestimm- ter Zielmarkt zu definie- ren. Das Finanzinstrument muss den Bedürfnissen des definierten Zielmarkts entsprechen. Es ist zu beschreiben, über welche Kenntnis- se und Erfahrungen die Zielkunden im Hinblick auf das Produkt verfügen müssen. So sollte fest- gelegt werden, dass die Kunden bestimmte Funk- tionsweisen einer Pro- duktkategorie verstehen müssen. Es ist ferner die Risiko- neigung des Kunden zu beschreiben. Die dafür zu bildenden Risikokate- gorien müssen erläutert werden. 59

KAPITEL VI KEYFACTS Anlagevermittlung ist die Vermittlung von Geschäften über die An- schaffung und Veräußerung von Finanzinstrumenten. Die Anlagebe- ratung wird als „Abgabe von persönlichen Empfehlungen an Kunden oder deren Vertreter, sofern die Empfehlung auf eine Prüfung der per- sönlichen Umstände des Anlegers gestützt oder als für ihn geeignet dargestellt wird“, definiert (§ 1 Abs. 1a Nr. 1a KWG). Das Kernelement einer Anlagevermittlung besteht in der Vermittlung des Kontakts zwi- schen dem Käufer und dem Verkäufer eines Finanzinstruments. Die Anlageberatung besteht in der über die reine Vermittlungsleistung hinausgehenden Empfehlung eines bestimmten Finanzinstruments. Als Finanzinstrumente gelten die meisten Produkte des Kapitalmarkts. Neben Aktien und Wertpapieren gelten auch Fondsanteile und nach Ansicht der BaFin sogar Kryptowährungen als Finanzinstrumente. 2.3 Gemeinsame Informationspflichten Die gesetzlichen Pflichten des Vertriebs sind für Anlagevermittler und für Anlageberater unterschiedlich stark ausgeprägt. Das WpHG und die Delegierte Verordnung (Delegierte Verordnung (EU) 2017/565 – „DVO“) legen für beide Situationen sehr spezifische Informations- pflichten fest. Sowohl für den Anlagevermittler als auch für den Anlageberater gel- ten folgende Informationspflichten: Art. 44 DVO enthält eine Reihe von Informationspflichten, die ge- genüber dem Kunden erfüllt werden müssen. Dazu zählen deutliche und für die Anlegergruppe verständliche Hinweise auf die Risiken des angebotenen Finanzinstruments. Diese Hinweise müssen jeweils auf dem aktuellen Stand sein. Soweit das angebotene Finanzinstrument mit anderen Anlageformen verglichen wird, muss der Vergleich aus- sagekräftig und ausgewogen sein. Die für den Vergleich herangezoge- nen Quellen sowie die wesentlichen Fakten und Hypothesen müssen angegeben werden. Soweit eine frühere Wertentwicklung des Finan- zinstruments dargestellt wird, muss ein Zeitraum von mindestens fünf Jahren berücksichtigt werden. Der Anleger muss darauf hingewiesen werden, dass eine vergangene Wertentwicklung kein Garant für eine entsprechende zukünftige Wertentwicklung ist. Es muss darauf hinge- wiesen werden, welche Einflüsse auf die Rendite die Entwicklung von Fremdwährungen sowie die erhobenen Kosten (einschließlich Provi- sionen) haben. Dem Kunden ist mitzuteilen, wie der Vermittler oder Berater den Kunden einstuft – ob er also als Kleinanleger (Privatkunde) oder als professioneller Kunde behandelt wird. Von dieser Einstufung hängen eine Reihe von Informationspflichten ab. Das Gesetz geht da- von aus, dass ein professioneller Kunde weniger schutzbedürftig als ein Kleinanleger ist. Dementsprechend sind die Informationspflichten für verschiedene Kundengruppen unterschiedlich stark ausgeprägt. Vor Erbringung der Vermittlungs- beziehungsweise Beratungsleistung hat der Vermittler/Berater den jeweiligen Kunden schriftlich über eine Vielzahl von Informationen zu unterrichten (vergleiche im Einzelnen Art. 46 bis 50 DVO). In der Praxis händigt der Vermittler/Berater dem Kunden vor dem Beginn der Dienstleistung ein Merkblatt aus, in dem diese Informationen standardmäßig zusammengefasst sind. Der Ver- mittler/Berater sollte sich den Empfang dieses Informationsblatts vom Kunden schriftlich bestätigen lassen, so dass er gegenüber der Aufsichtsbehörde jederzeit nachweisen kann, dass er seine Informa- tionspflichten erfüllt hat. Gemäß Art. 48 DVO sind dem Kunden im Einzelnen die Funktionsweise, die Wertentwicklung, die wesentlichen Eigenschaften und die Risiken der Art der angebotenen Finanzins- trumente zu erläutern. Dies geschieht in der Praxis in der Regel da- Dazu zählen deutliche und für die Anlegergrup- pe verständliche Hinweise auf die Risiken des ange- botenen Finanzin- struments. Diese Hinweise müssen jeweils auf dem aktuellen Stand sein. Es muss darauf hinge- wiesen werden, welche Einflüsse auf die Rendi- te die Entwicklung von Fremdwährungen sowie die erhobenen Kosten (einschließlich Provisio- nen) haben. Dem Kunden ist mitzuteilen, wie der Vermittler oder Berater den Kunden einstuft – ob er also als Kleinanleger (Privatkunde) oder als pro- fessioneller Kunde behan- delt wird. Der Vermittler/Berater sollte sich den Empfang dieses Informationsblatts vom Kunden schriftlich bestätigen lassen … 61

KAPITEL VI KEYFACTS kreten Kunden und das Ergebnis dieser Prüfung sind vom Vertrieb- sunternehmen schriftlich (oder elektronisch) zu dokumentieren. 2.5 Anlageberatung Im Rahmen der Anlageberatung muss der Vertrieb über die vorbe- schriebene Angemessenheitsprüfung hinaus eine Geeignetheitsprü- fung vornehmen. Zu prüfen ist, ob das konkrete Anlageprodukt für den konkreten Anleger geeignet ist. Die konkreten Vorgaben für diese Prüfung sind insbesondere in Art. 54 DVO enthalten. Vorab muss der Vertrieb den Kunden deutlich darüber informieren, ob seine Tätigkeit in der Form einer unabhängigen Honoraranlagebera- tung erbracht wird oder nicht (§ 64 Abs. 1 WpHG). Der Kunde ist ferner darüber zu informieren, ob sich die Anlageberatung auf eine umfang- reiche oder eher beschränkte Analyse verschiedener Arten von Finan- zinstrumenten stützt und ob die angebotene Palette von Finanzinst- rumenten nur Angebote einer beschränkten Anzahl von Emittenten umfasst. Der Anlageberater hat dem Kunden vorab ferner ein Infor- mationsblatt für jedes angebotene Finanzinstrument zur Verfügung zu stellen (§ 63 Abs. 2 WpHG). Neben den bereits im Rahmen der Angemessenheitsbeurteilung vom Kunden einzuholenden Informationen muss der Vertrieb Infor- mationen über (1) die finanziellen Verhältnisse des Kunden, (2) seine Anlageziele und (3) seine Risikotoleranz erfragen. Zu den Informati- onen über die finanziellen Verhältnisse gehören insbesondere Infor- mationen über das laufende Einkommen, die Vermögenswerte und die laufenden finanziellen Verpflichtungen des Kunden sowie über die Fähigkeit des Kunden, Verluste zu tragen. Ferner sind Informationen über den Zeitraum, in dem der Kunde die Anlage zu halten beabsich- tigt, seine Präferenzen hinsichtlich des einzugehenden Risikos, sein Risikoprofil und den Zweck der Anlage in Erfahrung zu bringen. Bei der Anlageberatung muss der Vertrieb darauf dringen, dass die Angaben des Kunden richtig und vollständig sind. Zu diesem Zweck muss der Vertrieb dafür sorgen, dass dem Kunden die Bedeutung wahrheitsgetreuer Angaben bewusst ist und dass die Fragen an den Kunden verständlich formuliert sind. Widersprüche in den Angaben des Kunden hat der Vertrieb aufzuklären. Die eigentliche Geeignetheitsprüfung des Vertriebs besteht dann da- rin zu prüfen, ob (1) das Finanzinstrument den Anlagezielen und der Risikobereitschaft des Kunden entspricht, (2) das Finanzinstrument so beschaffen ist, dass etwaige mit dem Geschäft einhergehende Anla- gerisiken für den Kunden seinen Anlagezielen entsprechend finanzi- ell tragbar sind und (3) es so beschaffen ist, dass der Kunde mit seinen Kenntnissen und Erfahrungen die mit dem Geschäft einhergehenden Risiken verstehen kann. Wenn keines der vom Vertrieb vorgehaltenen Finanzinstrumente geeignet erscheint, darf der Vertrieb keines seiner Finanzinstrumente empfehlen. Vor Erwerb der empfohlenen Finanzinstrumente durch einen Privat- kunden muss der Vertrieb dem Privatkunden eine schriftliche (oder elektronische) Erklärung über die Geeignetheit des empfohlenen Fi- nanzinstruments zur Verfügung stellen (sogenannte Geeignetheitser- klärung). In dieser Geeignetheitserklärung muss dargelegt werden, warum das empfohlene Finanzinstrument für den Anleger geeignet ist. Insbesondere ist dabei auf die vom Vertrieb erbrachte Beratung und die vom Anleger erteilten Informationen einzugehen (Art. 54 Der Kunde ist ferner da- rüber zu informieren, ob sich die Anlageberatung auf eine umfangreiche oder eher beschränkte Analyse verschiedener Arten von Finanzinstru- menten stützt und ob die angebotene Palette von Finanzinstrumenten nur Angebote einer be- schränkten Anzahl von Emittenten umfasst. Ferner sind Informationen über den Zeitraum, in dem der Kunde die Anla- ge zu halten beabsichtigt, seine Präferenzen hin- sichtlich des einzugehen- den Risikos, sein Risiko- profil und den Zweck der Anlage in Erfahrung zu bringen. Wenn keines der vom Vertrieb vorgehaltenen Finanzinstrumente ge- eignet erscheint, darf der Vertrieb keines seiner Finanzinstrumente emp- fehlen. 63

KAPITEL VI KEYFACTS - Anteile an einem Vermögen, das der Emittent oder ein Dritter in eigenem Namen für fremde Rechnung hält oder verwaltet (Treuhandvermögen); - partiarische Darlehen; - Nachrangdarlehen; - Genussrechte; - Namensschuldverschreibungen; - sonstige Anlagen, die einen Anspruch auf Verzinsung und Rückzahlung gewähren oder im Austausch für die zeitweise Überlassung von Geld einen vermögenwerten, auf Baraus- gleich gerichteten Anspruch vermitteln. Durch diesen umfangreichen gesetzlichen Katalog sind die allermeis- ten Kapitalmarktprodukte zumindest durch das Vermögensanlagen- gesetz erfasst. Der Prospekt für die jeweilige Vermögensanlage muss Angaben zu der Anlegergruppe, auf die die Vermögensanlage abzielt, vor allem im Hinblick auf den Anlagehorizont des Anlegers und zu möglichen Ver- lusten, die sich aus der Anlage ergeben können, sowie zur Verlusttra- gungsfähigkeit des Zielkunden enthalten (§ 7 Abs. 3 Nr. 2a VermAnlG / § 4 Nr. 15 VermAnl-VerkProspVO). Dies ist der für Finanzinstrumente seit Anfang 2018 entwickelten Zielmarktbestimmung nachgebildet, wenngleich auch weit weniger detailreich. Daher gelten auch für Ver- mögensanlagen im Wesentlichen ähnliche Vorgaben wie für Finanzin- strumente. 2.10 Bestehen Haftungsrisiken und wenn ja, für wen? Die Einführung des KAGB und die Änderungen des Vermögensanla- gengesetzes haben im Wesentlichen nichts daran geändert, dass der Berater/Vermittler, der im direkten Kontakt zum Kunden steht, der größten Haftungsexposition ausgesetzt ist. Die KVG, die einen Prospekt für den Vertrieb der Anteile an einem AIF aufsetzt, unterliegt der in § 306 KAGB normierten Prospekthaftung. Wenn der Prospekt falsche oder unvollständige Angaben zur ange- botenen Anlage enthält, ist die KVG grundsätzlich zur Rücknahme der Anteile und zur Erstattung der geleisteten Einzahlung verpflichtet. Dieser Anspruch verjährt nach den allgemeinen Regeln, das heißt, in- nerhalb von drei Jahren ab dem Schluss des Jahres, in dem der Anle- ger von der Unrichtigkeit oder Unvollständigkeit des Prospekts Kennt- nis erlangt hat oder ohne grobe Fahrlässigkeit hätte erlangen müssen, spätestens jedoch zehn Jahre nach Zeichnung der Kapitalanlage. Das gleiche gilt für unrichtige oder unvollständige wesentliche Anlegerin- formationen. Durch das KAGB wurde in § 306 Abs. 4 KAGB ein neuer, eigenständi- ger Haftungstatbestand für den Vertrieb eingeführt. Dieser soll eben- so wie die KVG dann haften, wenn der Prospekt beziehungsweise die wesentlichen Anlegerinformationen unrichtig oder unvollständig sind und der Vertrieb davon Kenntnis hatte. Im Gegensatz zur Haftung der KVG hat der Anleger allerdings zu beweisen, dass der Anlageberater oder Anlagevermittler Kenntnis von der Unrichtigkeit oder Unvollstän- digkeit hatte. Ein solcher Nachweis dürfte in der Praxis nur sehr schwer zu führen sein. Insofern ist der Vertrieb jedenfalls nach der gesetzlich normierten Prospekthaftung gegenüber der KVG privilegiert. Dies ist der für Finanzin- strumente seit Anfang 2018 entwickelten Ziel- marktbestimmung nach- gebildet, wenngleich auch weit weniger detail- reich. Dieser Anspruch verjährt nach den allgemeinen Regeln, das heißt, inner- halb von drei Jahren ab dem Schluss des Jahres, in dem der Anleger von der Unrichtigkeit oder Unvollständigkeit des Prospekts Kenntnis er- langt hat oder ohne grobe Fahrlässigkeit hätte erlan- gen müssen, spätestens jedoch zehn Jahre nach Zeichnung der Kapitalan- lage. Zwar wachen die Ver- wahrstellen nun darüber, dass der Verwalter die ein- gesammelten Mittel nur so verwendet, wie es die Anlagebedingungen vor- sehen, so dass exorbitante Betrugsfälle nicht mehr vorkommen dürften. 65

KAPITEL VII KAPITEL VII - Welche Informationsquellen über den Markt und die Rechtslage gibt es? Autor: Peter Mattil 1. Die Emittenten selbst 2. BaFin 3. Gesetzgebung 4. Websites der Anwälte 5. Presse 67

KAPITEL VII KEYFACTS und Stellungnahmen eingesehen werden, die beispielsweise aktuelle Marktentwicklungen oder Regulierungsabsichten betreffen. 4. Websites der Anwälte Viele Anwaltskanzleien veröffentlichen Informationen und Meinungs- äußerungen zu aktuellen, in der Krise befindlichen oder gar insolventen Anlageangeboten. Die dort aufzufindenden Angaben und Hinweise sind natürlich mit der entsprechenden Skepsis zu lesen, aber sie bieten oft sachliche Hintergründe und Stellungnahmen zu Entwicklungen, die aus Verbrauchersicht relevant sind. Gegebenenfalls können die Anwälte angesprochen und zu weiteren Erläuterungen und Nachweisen befragt werden. 5. Presse EXXECNEWS und DFPA: Der Leser kann sich dort über viele Aspekte des Kapitalmarktes kundig machen, sowohl hinsichtlich aktueller An- gebote, als auch Markttendenzen, Regulierungsentwicklungen und vie- les andere. Auch die Tagespresse berichtet zu aktuellen Ereignissen in der Welt des Kapitalmarktes, oft natürlich im Hinblick auf Ereignisse des allgemei- nen Interesses wie Pleiten, Skandale, etc., aber auch zu Tendenzen, Hin- tergründen, Regulierungen und anderem. Dasselbe gilt für Wochen- und Monatszeitschriften, die sich mit Kapitalmarktthemen befassen. Generell sollte ein Journalist die ganze Breite der Möglichkeiten nut- zen und jede Meldung mit kritischem Verstand zur Kenntnis nehmen. Wenn eine Informationsquelle eine Darstellung oder Behauptung bie- tet, ist der Wahrheitsgehalt/die Glaubwürdigkeit immer nochmals zu prüfen. Dies gilt sogar dann, wenn Meldungen als Tatsachenbehaup- tungen aufgestellt werden, die oft unzutreffend und hinterfragungs- würdig sind. Die dort aufzufindenden Angaben und Hinweise sind natürlich mit der ent- sprechenden Skepsis zu lesen, aber sie bieten oft sachliche Hintergründe. Generell sollte ein Jour- nalist die ganze Breite der Möglichkeiten nutzen und jede Meldung mit kritischem Verstand zur Kenntnis nehmen. 69

MEINUNGEN Das Ziel wurde nur teilweise nicht erreicht, da ein Ausweichen auf andere Emissionen stattgefunden hat, die erst seit dem Kleinangelegerschutzgesetz vom Juli 2015 (bei- spielsweise Nachrangdarlehen) erfasst werden. Die Schwäche ist, dass die Anforderungen und Überwachungen nach dem KAGB und dem Vermögensanlagengesetz nicht identisch sind. Information overloaded führt nicht zu einer Verbesserung des Anlagerschutzes, eher zu einer Konterkarierung. Oliver Renner Rechtsanwalt Das KAGB als Gesetz kann es nicht alleine leisten, den Anlegerschutz zu verbessern und das Image vom „grauen Kapitalmarkt“ zu beseitigen. Wie jüngste Umfragen zei- gen, nehmen viele Anleger aus schlechten Erfahrungen aus der Vergangenheit die jetzt im KAGB geregelten Anlageformen noch immer als zum Teil unseriösen „grauen Kapitalmarkt“ wahr. Wer hier meint, alle mit noch mehr Regularien über die aktuellen Herausforderungen wie etwa Zielmarktbestimmungen und Geeignetheitserklärung hinaus die Situation zu verbessern, denkt am Markt vorbei. Transparente Darstellung und wirtschaftlich vorzeigbare Ergebnisse von dauerhaft am Markt agierenden Anbie- tern zählen mehr als weitere Vorschriften. Das bedeutet nicht, dass Regulierungsstandards etwa wieder gesenkt werden sollen. Nicht die quantitative Erhöhung der Anforderungen durch noch weitere Unterlagen, Formalprüfungen oder Nachweise sollte im Vordergrund stehen, sondern ein höheres Augenmerk auf der qualitativen Verbesserung liegen. Dann kann scheinbar weniger mehr sein. Im Detail gilt es zudem noch, die gesellschaftsrechtliche Komponente von geschlossenen AIF nicht „wegzuregulieren“: Sie sind kein Produkt, was man von einem Dritten schlicht kaufen und verkaufen kann, sondern eine gesellschaftsrechtliche und gemeinsame Beteiligung von Anlegern und sollten dies auch bleiben. Prof. Dr. Thomas Zacher, MBA, Rechtsanwalt/Steuerberater Ja, das KAGB hat im Bereich der Geschlossenen Fonds bereits viel erreicht – die Markt- eintrittsschwellen sind höher geworden, das unternehmerische Fondskonzept wird von mehr Personen einer kritischen Betrachtung unterzogen und die Anlegergelder sind jedenfalls im Publikumsbereich wegen der Einschaltung einer Verwahrstelle sicherer. Allerdings bilden sich immer wieder graue Märkte, meines Erachtens ist dies gerade bei den Initial Coin Offerings der Fall, jedenfalls soweit ein Utility Token vertrieben wird. Dr. Oliver Zander, Rechtsanwalt 71

AUTOREN / KANZLEIEN Rechtsanwalt Nikolaus Herzog von Oldenburg berät seit 20 Jahren Banken in Fragen des Kapitalanlagerechts. Seit 2014 wurde er jährlich als Best Lawyer im Bankrecht und Bankaufsichtsrecht (www.bestlawyers.com/handelsblatt) aus- gezeichnet. www.omg-legal.de Rechtsanwalt Dr. Gunter Reiff Dr. Gunter Reiff ist Rechtsanwalt und Steuerberater bei der RP Asset Finance Treuhand GmbH Wirtschaftsprüfungsgesellschaft in München. Er berät Kapitalverwaltungsgesellschaften und Initiatoren von Vermögensanlagen in aufsichtsrechtlichen, gesellschaftsrechtlichen und steu- erlichen Fragestellungen bei der Konzeption und Prospektierung von geschlossenen Invest- mentvermögen beziehungsweise Vermögensanlagen. Außerdem berät er Vertriebsorganisati- onen zu vertriebsrechtlichen Aspekten. Ein aktueller Beratungsschwerpunkt liegt in der Um- setzung der MiFID II-Anforderungen bei Herstellern von Finanzinstrumenten. www.rpwpg.de Rechtsanwalt Dr. Ludger C. Verfürth, LL.M. Dr. Ludger C. Verfürth ist Rechtsanwalt und Partner bei Ebner Stolz am Standort Hamburg. Ebner Stolz ist eine der führenden multidisziplinären Beratungsgesellschaften in Deutschland, die an 15 Standorten aus einer Hand Rechtsberatung, Steuerberatung, Wirtschaftsprüfung und Unternehmens- einschließlich IT-Beratung anbietet. Ebner Stolz berät insbesondere na- tionale und internationale mittelständische Unternehmen, Kreditinstitute, Investmentgesell- schaften und Private-Equity-Häuser in allen relevanten Wirtschaftsbereichen. Ebner Stolz be- schäftigt in Deutschland 109 Rechtsanwälte und 517 Berufsträger insgesamt. Ebner Stolz ist Mitglied von Nexia International, einem weltweit führenden Netzwerk von Steuerberatern und Unternehmensberatern. www.ebnerstolz.de Rechtsanwalt Dr. Oliver Zander Weitnauer Rechtsanwälte berät mit insgesamt über 30 Anwälten an vier Standorten in Deutschland. Der Beratungsschwerpunkt der Kanzlei liegt im Bereich Private Equity/Venture Capital sowie im Kapitalmarktrecht. Dazu zählen auch die Beratung bei der Gestaltung von Fonds, die Betreuung von Zulassungsverfahren als KVG und Finanzdienstleistungsinstitut, Be- ratung bei Finanzierungen, Erstellung von Prospekten, Begutachtung und Abstimmung auf- sichtsrechtlicher Fragen mit der BaFin sowie die Abwehr von Anlegerschutzklagen. Die jüngste Spezialisierung der Kanzlei liegt in der Unternehmensfinanzierung durch sogenannte Initial Coin Offerings (ICOs). Der Autor Dr. Oliver Zander ist Fachanwalt für Bank- und Kapitalmarktrecht. Nach Stationen in einer internationalen Großkanzlei in Köln, Frankfurt und London sowie einer langjährigen Tätigkeit als Syndikus eines führenden Fondsinitiators ist Herr Dr. Zander seit über zehn Jah- ren anwaltlich mit der Beratung von Vertrieben, KVGen und Finanzdienstleistungsinstituten in allen rechtlichen Fragen befasst. Er verfügt über langjährige praktische Erfahrungen bei der Gestaltung von Investmentfonds, Anleihen und Vermögensanlagen, der Abwehr von Anleger- schutzklagen sowie der Abwicklung von Transaktionen für Fondshäuser (M&A, Immobilien sha- re deals, Flugzeugleasing). www.weitnauer.net 73

GLOSSAR Einlagengeschäft Das Einlagengeschäft gehört zu den Bankgeschäften im Sinne von § 1 KWG, die einer Erlaubnis nach § 32 KWG bedürfen, wenn sie den für die Bankenaufsicht definierten Umfang überschreiten. Emission ESMA ETF erstmaliger Vertrieb von Finanzinstrumenten European Securities and Markets Authority (Europäische Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde) Exchange Traded Funds Finanzanlagenvermittler- verordnung (FinVermV) regelt die Pflichten des freien Anlagevermittlers. Sie enthält auch besondere Pflichten des Beraters. Sie beruht auf der Ermächtigung des § 34 g GewO. Finanzbericht Die nach dem KAGB für die investmentrechtliche Berichterstattung vorgesehenen Finanzberichte, wie zum Beispiel Jahresbericht, Halbjahresbericht. Finanzdienstleistung gemäß § 32 KWG erlaubnispflichtige Tätigkeit, geregelt in § 1 (1a) KGW Fintech FinVermV Finanztechnologie Verordnung über die Finanzanlagenvermittlung Freistellungsvereinba- rung/Freistellungsver- pflichtung Vertragliche Vereinbarung, die eine Vertragspartei insbesondere dazu verpflichtet, solche Ansprüche zu erfül- len und zu befriedigen, die Dritte gegen die andere Vertragspartei mit einer bestimmten Begründung (zum Beispiel Fehlerhaftigkeit von Verkaufsunterlagen) geltend machen. Geeignetheit liegt vor, wenn die Anlage dem Risikoprofil und Zielen des Anlegers entspricht. Geeignetheitserklärung wird ab dem 01. Januar 2018 anstelle des bisherigen Beratungsprotokolls von dem Finanzanlagenberater verlangt, bevor der Anleger zeichnet. In der Erklärung ist festzuhalten, warum die Anlage für den Anleger geeignet ist, namentlich seinem Risikoprofil und Zielen entspricht. Geeignetheitsprüfung Prüfung des Anlageberaters gemäß § 31 Abs. 4 WpHG Geschlossene Fonds Alle Fonds, die keine offenen Fonds sind. GewO Haftungsdach ist die Gewerbeordnung, in der der Beruf des freien Finanzvermittlers (Beraters) geregelt ist, und zwar in § 34 f. GewO. umgangsprachlicher Begriff für Finanzdienstleistungsinstitute, die gebundene Vermittler gemäß § 2 (10) KWG führen Honoraranlageberater Anlageberater, der vom Kunden für seine Beratungsleistung vergütet wird, § 31 Abs. 4c WpHG IHS Inhaberschuldverschreibungen Immobilien-Sonderver- mögen Interessenskonflikt Sondervermögen, die nach den Anlagebedingungen das bei ihnen eingelegte Geld in Immobilien anlegen. bezieht sich auf die sich widersprechenden Interessen des Beraters und dessen Anlegers und wird dadurch indiziert, wenn der Berater von dritter Seite, nämlich dem Initiator eine Provision erhält (Zuwendung). Nach der bisherigen Rechtsprechung wird allein von Banken eine Aufklärung wegen des bestehenden Interessen- konflikts über die Zuwendung verlangt. Zur Vermeidung eines Beratungsfehlers ist angesichts § 12 a FinVer- mV auch dem freien Finanzanlagenvermittler und Finanzanlagenberater zu empfehlen, über den Anleger über die Provision aufzuklären. Interne Revision auch Innenrevision genannt, ist eine vom Tagesgeschäft unabhängige, objektive Prüfungs- und Beratungs- aktivität in einer Organisation. Investmentvermögen Organismus für gemeinsame Anlagen, der von einer Anzahl von Anlegern Kapital zur gemeinschaftlichen Anlage nach einer im Voraus festgelegten Anlagestrategie einsammelt, § 1 KAGB KAGB Kapitalanlagegesetzbuch Kapitalanlagegesetzbuch Seit dem 22. Juli 2013 ist das Kapitalanlagegesetzbuch (KAGB) die rechtliche Grundlage für Verwalter offener und Geschlossener Fonds. Kapitalverwaltungsgesell- schaft beziehungsweise KVG KARBV Kausalität Kick-Back Kohärenz KVG Die KVG ist verantwortlich für die Betreuung beziehungsweise Verwaltung der Bestände von inländischen Investmentvermögen, Investmentvermögen aus der EU sowie ausländischen AIF. Nach dem Kapitalanlage- gesetzbuch (KAGB) müssen Organismen für gemeinsame Anlagen in Wertpapiere (OGAW) und alternative Investmentfonds (AIF) ohne Ausnahmen eine KVG nachweisen. Sie spielt eine zentrale Rolle bei der kollekti- ven Verwaltung des Investmentvermögens, ihrem Risiko- und Portfoliomanagement sowie der Führung des Anlegerregisters. Verordnung über Inhalt, Umfang und Darstellung der Rechnungslegung von Sondervermögen, Investmen- taktiengesellschaften und Investmentkommanditgesellschaften sowie über die Bewertung der zu dem Investmentvermögen gehörenden Vermögensgegenstände Die Kausalität beschreibt die Ursächlichkeit einer Handlung oder eines Ereignisses (zum Beispiel Falschbera- tung) und dem eingetretenen Erfolg (zum Beispiel Vermögensschaden) und ist Voraussetzung insbesondere für die Geltendmachung von Schadensersatzansprüchen. Vergütung, die der Anlageberater von dritter Seite im Hinblick auf die Anlageberatung erhält. Diese ist seit Beginn der sogenannten Kick-Back-Rechtsprechung des BGH verboten (vgl. BGH vom 9. März 2011, WM 2011, 925) Widerspruchsfreiheit Kapitalverwaltungsgesellschaft, § 1 Abs. 15 und 16 KAGB 75

GLOSSAR Rangrücktritt bei Darlehen Risiken Durch den Rangrücktritt wird der Darlehensgeber erst nach den Gläubigern, gegenüber denen er mit seiner Forderung zurückgetreten ist, befriedigt. Erfolgt die Befriedigung allein aus zukünftigen Gewinnen oder im Falle der Insolvenz des Schuldners nach dessen Verbindlichkeiten, spricht man von einem qualifizierten Rangrücktritt. Dadurch verliert das Darlehen auch seinen Charakter als Darlehen. Es gehört damit zu den Nachrangdarlehen im Sinne des Vermögensanlagengesetzes. Weder die Hingabe des Darlehens noch die Annahme als Einlagen bedür- fen in diesem Fall einer Erlaubnis nach § 32 KWG. liegen bei jeder Anlage vor. Sie müssen dem Anleger dargestellt werden, was meist durch den Prospekt geschieht. Dabei geht es um das bis zum Totalausfallverlust führende unternehmerische Risiko einer Kommanditbeteiligung, das aus der Volatilität der Erträge und der Fremdfinanzierung folgt. Die Risikobeschreibung darf nicht mit dem Begriff „sicher“ ver- bunden werden, weil durch sie ein unzutreffendes Bild entsteht. Möglich ist, anhand der einzelnen Risikoparameter die Wahrscheinlichkeit des Eintritts des Risikos zu erörtern. Unter Risiken versteht man auch beispielsweise das Wiederauf- leben der Kommanditistenhaftung und die mangelnde Übertragbarkeit einer Kommanditbeteiligung. Die Kommandi- tistenhaftung, nämlich die Haftung des Kommanditisten gegenüber einem Gläubiger der Gesellschaft, wird grundsätz- lich durch die Einzahlung der Kommanditeinlage (Hafteinlage) erledigt. Sie lebt aber wieder auf, wenn Ausschüttungen geleistet werden, die nicht auf Gewinnen beruhen (§ 172 Abs. 4 HGB). Die mangelnde Übertragbarkeit hat ihre Ursache in den nicht vorhandenen ergiebigen Märkten. So sind auch die derzeit vorhandenen Zweitmärkte nicht in der Lage, zu jedem Zeitpunkt Kommanditbeteiligungen verkaufen zu können. Auch bedarf es regelmäßig der Zustimmung der Gesellschaft sowie des Treuhandkommanditisten. Diese Zustimmungen sind teils zeitlich begrenzt, wenn beispielsweise nur zum Ende des Jahres übertragen werden kann. Risikomanagement Tätigkeit des Umgangs mit Risiken. Dies umfasst sämtliche Maßnahmen zur Erkennung, Analyse, Bewertung, Überwachung und Kontrolle von Risiken. Risikoprofil ist die Bereitschaft des Anlegers zum Eingehen von Risiken. Zu beachten ist dabei, dass ein Anleger durchaus bereit ist, unterschiedliche Risiken einzugehen, nämlich bei einem Teil seiner Anlagen auch größere Risiken einzugehen, als es im Übrigen bei Vermögensanlagen geschieht. Robo-Advisor internetbasierte Vertriebsplattform von Finanzinstrumenten in der Anlageberatung Semiprofessioneller Anleger Anleger, die sich fondsbezogen verpflichten mindestens 200.000 Euro zu investieren und die seitens der KVG oder des Vertriebs als erfahren und verständig eingestuft werden. Ohne diese Einstufung gilt als semiprofessi- oneller Anleger, wer mindestens zehn Millionen Euro fondsbezogen investiert oder die Kriterien des § 1 Absatz 19 Nr. 33 b) oder d) KAGB erfüllt. Senat Sondervermögen sind die einzelnen Spruchkörper des Bundesgerichtshofes, aber auch der Oberlandesgerichtes. Der 3. Senat (Az. III ZR) ist für den freien Finanzvertrieb zuständig, der 11. Senat (XI ZR) für die Banken. Sondervermögen sind inländische offene Investmentvermögen in Vertragsform, die von einer Kapitalverwaltungs- gesellschaft (KVG) für Rechnung der Anleger nach Maßgabe des Kapitalanlagegesetzbuches und den Anlagebe- dingungen, nach denen sich das Rechtsverhältnis der KVG zu den Anlegern bestimmt, verwaltet werden. Spezial-AIF AIF, deren Anteile nur von professionellen und semiprofessionellen Anlegern erworben werden dürfen. Spezialgesetzliche Prospekthaftung Die in einem Gesetz (zum Beispiel § 306 KAGB) ausdrücklich verankerte Haftung für die Fehlerhaftigkeit eines Verkaufspros- pektes und/oder weiterer Verkaufsunterlagen (zum Beispiel wesentliche Anlegerinformationen). StGB Strafgesetzbuch Überschuldungsstatus Die Überschuldung ist Insolvenzgrund für Kapitalgesellschaften wie die GmbH. Sie ergibt sich aus einem hierfür aufgestellten Überschuldungsstatus, in dem Darlehen mit einem qualifizierten Rangrücktritt nicht aufgenommen werden. Unternehmenshand- buch Darstellung der Organisations- und Arbeitsprozesse eines Unternehmens, die es auch Außenstehenden ermög- lichen, die Abläufe nachzuvollziehen. VermAnlG Vermögensanlagengesetz Vermögensanlagen- Informationsblatt Vertriebsprovisionen Kurzinformation über Vermögensanlagen, § 13 VermAnlG sind die für die Vermittlung der Anlage gezahlten Provisionen. Der für die Banken zuständige Bundesgerichtshof-Se- nat hat hierbei lange Zeit die Rückvergütungen von der Innenprovision unterschieden. Bei der Rückvergütung handelt es sich um offene im Prospekt ausgewiesene Vergütungen (regelmäßig das Agio), während Innenprovisionen aus dem Fondsvermögen gezahlt werden. Inzwischen ist über jede Provision aufzuklären, die dem Vermittler von dritter Seite zufließt. Bei den Nicht-Banken (also freien Finanzvertrieben) verlangt der III. Senat eine Aufklärung bisher nur, wenn die Gesamtvergütung 15 Prozent des gezeichneten Nominalkapitalanteils überschreitet. Angesichts von § 12 a FinVermV ist dem freien Finanzvertrieb aber zu empfehlen, jede Provision dem Anleger mitzuteilen. Verwahrstelle Verwahrer von Vermögensgegenständen von Investmentfonds, §§ 68 ff. und 80 ff. KAGB VIB Vermögensinformationsblatt Wesentliche Anlegerin- formationen WpDVerOV WpHG Kurzinformation über Publikumsinvestmentvermögen, § 166 KAGB Wertpapierdienstleistungs-Verhaltens- und Organisationsverordnung Wertpapierhandelsgesetz Zuwendungen sind alle Provisionen und Vergütungen, die für die Vermittlung gezahlt werden, egal von wem. Zuwendungen und Provisionen Zuwendung ist der rechtliche Oberbegriff für Provisionen. Neben Provisionen fallen darunter alle sonstigen geldwerten Vorteile (zum Beispiel Sachleistungen). Rechtlich werden alle Zuwendungen im Grundsatz gleich behandelt, die Pflich- ten des Finanzdienstleisters gelten also nicht nur bei Geldzahlungen. Allerdings gibt es bei der Vereinnahmung von nicht monetären Vorteilen gewisse Erleichterungen bei der Offenlegung gegenüber dem Anleger. 77