Die Rückkehr des Value Investing steht bevor
Marktkommentar von Goran Vasiljevic (Lingohr & Partner) zur Lage an den Aktienmärkten. Seiner Einschätzung nach steht eine Rückkehr des Value Investing bevor:
Nachdem das Value Investing in den vergangenen Jahren ein Schattendasein geführt hat, kommt dieser Anlagestil nun zurück. Das hat auch mit steigenden Zinsen und nachlassender wirtschaftlicher Dynamik zu tun. Es ist jetzt die richtige Zeit, durch eine geschickte Aktienauswahl überdurchschnittliche Werte für unterdurchschnittliche Bewertungen zu erhalten. Und es gilt: Die besten Kaufgelegenheiten für Value-Aktien bieten sich immer dann, wenn der Markt sehr pessimistisch ist.
Mit „The Paradox of Dumb Money“, also dem Paradoxon des dummen Geldes, beschreibt Wesley Gray in seinem Buch „Quantitative Value: A Practitioner‘s Guide to Automating Intelligent Investment and Eliminating Behavioral Errors“ das Phänomen, dass viele Anleger schlechter abschneiden als die Fonds, in die sie investieren. Der Hintergrund: Gier und Überschätzung der eigenen Fähigkeiten verleiten Investoren oft dazu, zum falschen Zeitpunkt die falschen Schlüsse zu ziehen und vor allem auch emotional zu entscheiden. Dadurch schneiden viele Investoren deutlich schlechter ab als die Portfolien, in denen sie investiert sind.
Dabei spielt neben der Tendenz, bei Abschwüngen aus Panik heraus mit der Masse zu verkaufen und Verluste zu realisieren, auch der Herdentrieb in die andere Richtung eine Rolle. Anleger laufen der Marktentwicklung oftmals hinterher, weil sie einsteigen, wenn es bereits gut läuft. Dabei ist es schon zu spät, um langfristig gute Ergebnisse zu erzielen, weil sie dadurch oft bereit sein müssen, die Assets zu einem höheren Preis aber noch wichtiger oft zu einer höheren Bewertung zu kaufen. Wer in das Segment investiert, das das Beste war, begibt sich der Gefahr, einen großen Teil des Zyklus schon verpasst zu haben. Denn die Bewertung zum Startpunkt einer Investition spielt die wichtigste Rolle auf zukünftige Performance.
Fehlertoleranz sehr gering
Das Risiko zeigt sich seit Monaten im Bereich Technologie- beziehungsweise Wachstumswerte. Dabei bewegten sich Anleger häufig weg von den fundamentalen Bewertungen und befassten sich ausschließlich mit der Upside und nur sehr wenig mit der Downside. Das Problem: Bei hochbewerten Unternehmen aus dem Growth-Bereich ist die Fehlertoleranz sehr gering, und jede Abweichung der Entwicklungsprognose vergrößert das Risiko einer erheblichen Downside. Daraus entsteht das Risiko, einen zu hohen Preis für einen Wert zu bezahlen und somit auf lange Sicht eine schwächere Performance zu erreichen. Je höher die Bewertung ist, desto höher ist der „Druck“, den die Investoren auf die Aktie ausüben. Sie haben hohe Performanceerwartungen an diese Werte, weil sie diese mit hohen Bewertungen eingekauft haben. Bei Nichterfüllen dieser Erwartungen erfahren Aktien deutliche Kursverluste.
Das bedeutet: Es ergibt viel mehr Sinn, in Konzepte und Prozesse zu investieren, die heute gut positioniert sind, einen neuen Zyklus voll mitzunehmen. Es wird weiterhin vom Markt prozyklisch gekauft, also nachdem ein Segment gut war. Dabei ist eine überdurchschnittliche Performance langfristig wesentlich leichter zu erreichen, indem substanzstarke Fondsanteile gekauft werden, wenn sie niedrig bewertet sind. Aus diesem Grund steigt auch die Bedeutung des Value Investing derzeit stark an, nachdem er fast Jahrzehnt im Dornröschenschlaf verbracht hatte. Value-Investoren kaufen Aktien (auch solche, deren innerer Wert möglicherweise wenig Wachstum in der Zukunft beinhaltet) aus Überzeugung, dass der aktuelle Wert im Vergleich zum derzeitigen Preis höher liegt. Das folgt dem Motto Warren Buffets: „Price is what you pay. Value is what you get“, also „Der Preis ist, was du zahlst, der Wert, was du dafür bekommt.“
Steigende Zinsen wirken sich aus
Es gilt also, so viel Wert wie möglich zu bekommen und dafür die kleinstmögliche Summe zu zahlen. Das wird als „Maximal Upside“ bezeichnet. Dafür bietet sich das derzeitige Marktumfeld besonders an. Disziplinierte Value-Anleger haben nach langer Dursttrecke gute Gründe, vorsichtig optimistisch zu sein. Die Bewertungsschere zwischen Value und Growth schließt sich mehr und mehr. Das zeigen auch die Zahlen. Die Gewinnerwartungen von Value-Aktien in den USA waren von 2016 bis Anfang 2022 um 42 Prozent gestiegen – die Kurse um „nur“ 50 Prozent. Growth-Aktien hingegen erlebten einen Anstieg der Gewinnerwartungen von 68 Prozent verbunden mit einer Kurssteigerung von 173 Prozent. Daher wartet Value jetzt darauf, schnell wieder aufzustehen und mit Wucht zurückzukommen.
Gerade in Zeiten höherer Zinsen und steigender Inflation spielt das Value Investing seine Stärke aus. Das historische Alpha liegt in Phasen hoher Inflation bei mehr als sechs Prozent für Value. Neben Finanzwerten profitieren Industrie-, Energie- und Rohstofftitel besonders von einem Umfeld steigender Zinsen. Steigende Zinsen wirken sich auch auf den Abzinsungsfaktor für künftige Cashflows bei Aktien aus. Das ist positiv für Value- und Dividendenwerte, bei denen die Cashflows sicherer sind und eher in der nahen Zukunft liegen, und negativ für Growth-Werte mit Verlusten oder geringen Gewinne in der eher ferneren Zukunft, denn bei Value-Aktien handelt es sich in der Regel eher um Aktien mit kurzer Laufzeit. Und es bleibt somit dabei, dass Value-Aktien im aktuellen Hochinflationsszenario mit unsicheren Wachstumsaussichten widerstandsfähig sein können, weil die Cashflow-Unsicherheiten deutlich geringer sind. Hingegen können wachstumsorientierte und finanzierungsintensive Unternehmen in Zeiten höherer Inflation hart getroffen werden.
Goran Vasiljevic ist Chief Investment Officer und Mitglied der Geschäftsleitung von Lingohr & Partner aus Erkrath bei Düsseldorf. Der unabhängige Asset Manager ist Spezialist für konsequentes Value Investing vor allem in Form von institutionellen Mandaten und Publikumsfonds.
Der Gastbeitrag ist zuerst erschienen in Ausgabe 14 unserer Kapitalanlage-Zeitung EXXECNEWS.
