Jahresausblick: Aktien 2020 - Chancen und Risiken
Gastkommentar von André Schettler, Senior Portfoliomanager bei BKC Asset Management, zu den Chancen und Risiken, die seiner Ansicht nach die Aktienmärkte im Jahr 2020 bewegen könnten:
Risiko 1: Ende der Divergenz von Aktienmarkt und Realwirtschaft
Die globale Industriesektor steckt in der Krise. Die Einkaufsmanagerindizes vieler entwickelter Länder und Regionen (USA, Eurozone, Japan) liegen teils deutlich unter der kritischen Marke von 50 Punkten, was auf einen Abschwung des Sektors hindeutet. Während 2017 noch vom globalen, synchronen Wirtschaftsaufschwung die Rede war, markierte spätestens der Beginn der Handelsstreitigkeiten zwischen den USA und dem Rest der Welt, allen voran China, den Beginn einer Trendwende zum Negativen.
Eine Entwicklung, die sich 2019 noch verschärfte und mittlerweile auch den bis dahin vom Konsum getriebenen Dienstleistungssektor erreichte. Auch für die Exportnation Deutschland sieht es gemessen am ifo-Geschäftsklimaindex düster aus. Nicht nur, dass die aktuelle wirtschaftliche Lage mit einem Wert von 97,9 Punkten von den Unternehmen in der Tendenz eher negativ eingeschätzt wird (Werte unter 100). Der Wert für die Erwartungen in den kommenden Monaten (92,1) lässt auf eine weitere deutliche Verschlechterung der Situation schließen.
Während anhand einer Reihe von vor- und gleichlaufenden Indikatoren seit geraumer Zeit eine Verschlechterung der wirtschaftlichen Lage ablesbar ist, steigen die Aktienmärkte von einem Hoch zum Nächsten. Im Wesentlichen ist dies nur mit der anhaltenden Unterstützung seitens der Geldpolitik zu erklären und der Erwartung, dass die Notenbanken im Falle eines drohenden Einbruchs parat stehen werden, um die Aktienmärkte zu stützen. Sollten Anleger allerdings den Glauben an die Zentralbanken verlieren und sich den wirtschaftlichen Realitäten stellen, könnte sich das Potenzial einer größeren Marktkorrektur als enorm erweisen.
Risiko 2: Rückkehr der Volatilität
2019 war nicht nur ein sehr erfolgreiches Jahr für die meisten Aktienanleger, es war auch ein verhältnismäßig ruhiges Jahr. Die mehr als 24 Prozent Kursgewinn im S&P500 zum Beispiel wurden nur durch zwei eher kurze Phasen von Kursrückgängen unterbrochen.
Bezogen auf den sogenannten Minsky-Effekt ließe sich argumentieren: „Stabilität führt zu Instabilität.“ Das vermeintlich gesunkene/reduzierte Risiko und hohe zurückliegende Renditen werden dazu führen, dass Anleger sich der Anlageklasse Aktien widmen, die in Zeiten eines rentierlichen Zinsniveaus hierzu keinen Anlass gesehen hätten und die auch nicht die notwendige Risikotragfähigkeit mitbringen. Es besteht die Gefahr einer gewissen Selbstzufriedenheit oder Selbstüberschätzung unter den Anlegern. Die derzeit vorherrschende Euphorie könnte im kommenden Jahr durch Gewinnmitnahmen und stärker als erwartet ausfallende Verluste schnell zu einer Beschleunigung des Abwärtstrends führen und dadurch einen Dominoeffekt auslösen.
Risiko 3: Bewertungen werden wieder relevant
Geht man davon aus, dass das jeweils vorherrschende Bewertungsniveau des Aktienmarkts einen hohen Zusammenhang mit den erzielbaren Aktienrenditen der kommenden Jahre aufweist, muss man konstatiere, dass das heutige Bewertungsumfeld keinen guten Einstiegszeitpunkt darstellt. Es ist fast egal, welche Bewertungskennzahl man zu Rate zieht: Das Kurs/Umsatz-Verhältnis, Kurs/Cashflow-Verhältnis, das Shiller P/E, den Buffet Indikator, das Verhältnis Aktienindex zu Gold – alle Indikatoren bewegen nahe ihrem bis dahin erzielten Allzeithoch oder mittlerweile sogar darüber.
Tatsächlich ähneln die Entwicklungen der letzten Monate und Jahre stark jenen der zur Jahrtausendwende, welche später zum Platzen der Dot.com-Blase führten und zum Beispiel den US-Aktienmarkt um fast 50 Prozent korrigieren ließen. Kaum eine makroökonomische Kennzahl oder ein konjunktureller Frühindikator ließ diese Entwicklung auch nur erahnen. Wie heute waren in den USA das Verbrauchervertrauen hoch und die Stimmung unter den Konsumenten gut, die Arbeitslosenzahl niedrig, der Stellenaufbau solide. Anders als heute wuchs sogar die Industrieproduktion deutlich. Es ist also nicht die Börse, die der Wirtschaft folgt. Vielmehr ist es die Börse, die die Entwicklung der Konjunktur maßgeblich beeinflussen kann. Wächst auf dem Parkett die Verunsicherung, wirkt sich dies auf die Kauflaune der Konsumenten und die Investitionsfreude der Unternehmen aus. Die Auslöser dafür können mannigfaltig und müssen nicht zwangsläufig konjunkturellen Ursprungs sein.
Im Gegensatz zum Jahr 2000 sind die aktuell festzustellenden Überbewertungen allerdings nicht nur auf ein besonderes Segment innerhalb des Aktienmarkts (Technologie und Telekommunikation) begrenzt, sondern erstrecken sich fast in jeden Sektor und sind auch in anderen Anlageklassen, wie Immobilien und Anleihen, klar ablesbar. Dazu gesellt sich eine Rekordverschuldung bei Unternehmen und Staaten, die das Ausmaß einer möglichen Korrektur nur noch erhöhen werden.
Chance 1: Die Rückkehr der „Mean-Reversion“
Längst nicht alle Unternehmen und Aktien haben von der seit über zehn Jahren und bis heute andauernden Hausse gleichermaßen profitiert. Mittlerweile sind die Bewertungsunterschiede zwischen vielen Regionen (zum Beispiel USA vs. Europa), Sektoren (zum Beispiel Technologie vs. Industrie) aber auch Anlagestilen (zum Beispiel Momentum vs. Value) enorm. Statistisch gesehen handelt es sich um Unterschiede im Bereich von 1,5 bis 2 Standardabweichungen zum Durchschnitt und damit eher seltene Ausnahmen.
Bei einer möglichen Korrektur ist anzunehmen, dass Anleger, um Gewinne zu realisieren eher dazu geneigt sind, die Unternehmen vorrangig zu veräußern, die in der Vergangenheit ein hohes Kurswachstum erzielten. Ein ähnliches Verhalten konnte zum Beispiel während des Platzens der Dot.com-Blase gut beobachtet werden. Die damalige Kurskorrektur wurde im Wesentlichen von nur zwei Sektoren begründet: Technologie und Telekommunikation. Wer dem Hype und den Verlockungen widerstand und nicht in diesen damals hoch bewerteten Sektoren investiert war, hatte große Chancen, den Gesamtmarkt deutlich zu schlagen.
Länderseitig können wir heute ein ähnliches Phänomen beobachten. So ist die weltweit gemessene positive Aktienperformance besonders auf ein Land zurückzuführen: die USA. Der Länderindex stieg seit März 2009 fast doppelt so stark an wie der vieler anderer Länder und Regionen. Eine Dynamik, die sich mit der Wahl Donald Trumps 2016 verstärkte. Ob die daraus resultierten Bewertungsunterschiede gerechtfertigt sind, wird sich noch zeigen. Eine erste Indikation könnte das vierte Quartal 2018 gewesen sein. Hier verzeichneten die weltweiten Aktienmärkte zuletzt eine stärkere Korrektur (mehr als zehn Prozent) und tatsächlich war es der S&P500 aus den USA, der am stärksten an Wert verlor (im Vergleich der Länder-/Regionen-Indizes von Deutschland, Frankreich, Großbritannien, Schweiz, Australien, Japan, USA, Kanada, Europa und Emerging Markets).
Die Erfahrungen aus der Vergangenheit legen also nahe, dass hoch bewertete Aktien bei nervösen Börsen das größte Verlustpotenzial bieten. Gleichzeitig wird unter diesen Bedingungen aktives (Risiko-) Management belohnt, wenn zuvor bewusst entgegen dem Konsens Abstand von solchen Werten gehalten wurde.
Chance 2: Ende des Handelsstreits und Lösung beim Brexit
Unsicherheit ist einer der negativsten Einflussfaktoren, wenn es um die Entwicklung des Aktienmarktes geht. Eine Lösung im Handelsstreit zwischen den USA und China, aber auch zwischen den USA und Europa oder den USA und den lateinamerikanischen Ländern, hat sicherlich das Potenzial, die Risikofreude an den Märkten weiter zu fördern. Immerhin hätten konkrete Abkommen mit konkreten Zahlen auch direkten Einfluss auf die GuV der jeweiligen Unternehmen. Je nachdem wie hoch (oder niedrig) Zölle im Vergleich zum Status quo ausfallen und welche Bereiche sie betreffen, können vor allem Unternehmen aus exportorientierten Nationen wie Deutschland, Japan oder China von den Entwicklungen profitieren. Gleiches gilt sicherlich für den Brexit, wenngleich eine Lösung der zwischenzeitlich festgefahrenen Situation regional und sektoral stärker begrenzt sein wird.
Chance 3: Zusätzliche monetäre und fiskalische Unterstützung
Für viele Investoren ist dies derzeit das wichtigste, wenn nicht gar einzige Argument zur Erklärung des außergewöhnlich guten Abschneidens der Aktienanlage: Die expansive Geldpolitik der wichtigsten Notenbanken und das damit einhergehende Niedrig- beziehungsweise Negativzinsumfeld. Wie sonst lässt es sich erklären, dass in einer Zeit der Handelskonflikte zwischen größten Wirtschaftsnationen der Welt, einer Beinahe-Rezession Deutschlands, einem global rückläufigen Industriesektor, dem Brexit und geopolitischer Krisen inklusive ausgerufenem Klimanotstand, die Aktienmärkte von einem Rekordhoch zum nächsten jagen?
Aktien sind auf der Suche nach Rendite alternativlos, so der Konsens. Tatsächlich gelang es den Notenbanken in der Vergangenheit durch ihre diversen, teils unkonventionellen Maßnahmen größere Kursrückschläge zu verhindern. Hieraus folgt schließlich die Überzeugung der Anleger, dass die Notenbanken einen Boden gegenüber größeren Kursverlusten bieten. Solange dieses Vertrauen aufrecht gehalten werden kann, sind weitere Kursanstiege durchaus denkbar, eine Obergrenze gibt es faktisch nicht. Geldpolitisch könnten zum Beispiel die Fed und die EZB der japanischen Notenbank folgen und neben Anleihen- auch breit angelegte Aktienankaufprogramme etablieren.
Auch fiskalisch ist in den USA und Europa noch viel Luft nach oben, wenn man Japan als Vorbild betrachtet. Größere Konjunkturprogramme oder Subventionsmaßnahmen können helfen, Nachfrage zu generieren und die Wirtschaft und gegebenenfalls auch den Aktienmarkt am Laufen zu halten. Die von einigen Teilen der Wirtschaft und Politik geäußerte Forderung, Deutschland möge sich von seiner Politik der „schwarzen Null“ lösen, oder der angekündigte „Green New Deal“ seitens der EU sind klare Anzeichen, dass man einer drohenden Rezession nicht tatenlos zusehen wird. Zu beachten ist jedoch, dass vorsätzliche Markteingriffe und das Aushebeln eines durch Angebot und Nachfrage bestimmten Wirtschaftssystem langfristig meist negative Implikationen mit sich bringen und Probleme in der Regel nur betäubt, aber nicht löst.
André Schettler ist Senior Portfoliomanager und verantwortlich für den „BKC Aktienfonds“ bei BKC Asset Management, der Fonds- und Vermögensverwaltung der Bank für Kirche und Caritas (BKC). Die 1972 gegründete BKC mit Sitz in Paderborn ist eine Genossenschaftsbank für Kirchengemeinden, kirchlich-caritative Einrichtungen sowie deren hauptamtliche Mitarbeiter.
