Zentralbanken haben kaum Überraschungspotenzial
Kommentar von Franck Dixmier, Allianz Global Investors, im Vorfeld der EZB-Ratssitzung am 26. Juli 2018 und der Fed-Sitzung am 31. Juli/1. August 2018. Er erwartet nicht, dass die Notenbanken mit geldpolitischen Überraschungen aufwarten:
Wir gehen nicht davon aus, dass die EZB oder die Fed nach den anstehenden Sitzungen mit geldpolitischen Überraschungen aufwarten. Bis Ende des Jahres sollten sich Anleger auf zwei weitere Zinserhöhungen in den USA einstellen. In Europa hingegen wird die feste Terminierung des ersten Anhebungsschritts der EZB ein kritischer Meilenstein für die Märkte sein.
Die EZB-Sitzung im Juni war mit dem angekündigten Ausstieg aus der lockeren Geldpolitik inhaltlich schon sehr aufgeladen. Weitere grundsätzliche Änderungen erwarten wir daher nicht. Die Pressekonferenz der EZB dürfte sich vornehmlich mit der Weiterentwicklung der Forward Guidance und der Wiederanlagepolitik des Kapitals von fälligen Anleihen befassen.
Die letzte Aussage von Mario Draghi, dass die Zinsen bis zum Sommer 2019 auf dem jetzigen Niveau bleiben, ist einerseits sehr präzise und anderseits sehr vage. Es war überraschend, dass sich die EZB bereits in der Juni-Sitzung mit der Terminierung der ersten Zinsanhebung befasst hat - ein, wie bereits gesagt, kritischer Meilenstein für die Marktteilnehmer. Allerdings waren die offiziellen Übersetzungen widersprüchlich: In der französischen und in der deutschen Version war von einer Zinsanhebung „während des Sommers“ die Rede, im englischen Text von „nach dem Sommer“.
Offensichtlich ist die Mehrheit der EZB-Mitglieder der Meinung, dass zukünftige Daten und Entwicklungen Einfluss auf den Zeitpunkt der Zinsanhebung haben müssen. Das richtige Gleichgewicht zwischen Falken und Tauben hat es der EZB ermöglicht, den Anfang vom Ende der lockeren Geldpolitik relativ reibungslos anzukündigen. Aber die fehlende Flexibilität hinsichtlich der angekündigten Zinserhöhung dürfte problematisch werden.
Ein Rückrudern könnte die Glaubwürdigkeit Mario Draghis treffen, deswegen erwarten wir das in diesem Monat nicht. Tiefergehende Fragen, wie sich die Prognosen mit der Entwicklung von Risiken, Märkten sowie Wirtschaftsdaten ändern können, stellen sich wahrscheinlich erst im Laufe des Jahres. Damit können fehlende Optionen zu einem Sorgenquell werden.
Die Wiederanlagepolitik der EZB ist ein weiteres wichtiges Thema für die Märkte. In den kommenden zwölf Monaten dürfte sich die Wiederanlagesumme fälliger Rentenpapiere auf 150 Milliarden Euro belaufen. Bis heute gibt es keine Klarheit zur Investitionsstrategie. Deswegen erwarten wir, dass ein Rahmen mit genügend Flexibilität aufgezeigt wird, um vom kurzfristigen Kapitalschlüssel der EZB abzuweichen und Durationsverlusten im Portfolio mit längerfristigen Wertpapieren entgegenzuwirken.
Fed auf Normalisierungskurs
Jerome Powell geht im starken Konjunkturumfeld der USA davon aus, dass er die Zinsen wie angekündigt weiter anheben kann. Es gibt keine Zweifel, dass er die Anhebungsschritte für den geeigneten Weg hält, die Inflation in der Nähe des Fed-Ziels zu halten.
Steigender Protektionismus und die Gefahr von Handelskriegen bleiben auf dem Sorgenradar für 2019 oder 2020. Auf mittelfristiger Sicht wird das das Bild verschwommener als bei der kurzfristigen Betrachtung. Deshalb weicht der berühmte „Dot Plot“ der Fed umso mehr von den Markterwartungen ab, je weiter man in die Zukunft blickt.
Wenn die Zinssätze der Fed näher an den neutralen Zinssatz um 2,9 Prozent herankommen, erwarten wir mehr und flexiblere Marktkommunikation von der Fed. Die Normalisierung steht 2018 im Fokus. Daher erwarten wir im Einklang mit den Marktteilnehmern zwei weitere Zinsschritte bis Ende des Jahres.
Franck Dixmier ist Global Head of Fixed Income, Chief Investment Officer Fixed Income Europe und Mitglied des Global Executive Committee beim Investment-Manager Allianz Global Investors, Frankfurt am Main.
