Renten sind auch zukünftig unverzichtbar

Michael Merz
Michael Merz

Anleihen bleiben wichtig, so heißt es in einer aktuellen Veröffentlichung des Vermögensverwalters Starcapital. Sie stellten für viele Investoren einen integralen Bestandteil der Vermögensallokation dar, denn sie bieten laut Unternehmen laufende und stabile Erträge, eine planbare Rückzahlung und bilden ein Gegengewicht zu den schwankenden Aktienmärkten.

Gerade im Hinblick auf die hierzulande anhaltend geringen und teilweise negativen Kapitalmarktzinsen, halte Starcapital ein aktives Renten-Management für unabdingbar, um auskömmliche Erträge zu erwirtschaften. Hierbei stünden mehrere Gesichtspunkte im Mittelpunkt: Ein „globales Investmentuniversum“ ermögliche, auch jenseits des regionalen Tellerrands nach interessanten Opportunitäten zu suchen. „Flexible Allokation“ bedeute, alle wesentlichen Anlageklassen des Rentenmarktes zu nutzen und - je nach Marktsituation - die Gewichte des Gesamtportefeuilles zu variieren – beispielsweise von Staatsanleihen, Unternehmensanleihen oder Emerging Market Bonds. Die gezielte Nutzung von „Ineffizienzen“ an den Märkten stelle eine attraktive Renditequelle dar. Benchmarkunabhängigkeit befreie das Anlagemanagement von einem Korsett bei seiner Tätigkeit, wozu - last but not least - auch die Möglichkeit gehöre, bewusst antizyklisch zu agieren.

DFPA bat Michael Merz, Leiter des Rentenfondsmanagements bei Starcapital, um Erläuterung der Schlagworte.

DFPA: In welchen Segmenten des Rentenmarkts sehen Sie aktuell die attraktivste negative Korrelation?

Merz: Im Rahmen unserer Asset Allocation stehen uns verschiedene Renditequellen zur Verfügung. Neben der Steuerung der Bonitätsallokation gehören auch die Durations- und Zinskurvenpositionierung sowie die Fremdwährungsallokation dazu. In Kombination mit der Möglichkeit, flexibel in alle wesentlichen Anlageklassen der Rentenmärkte zu investieren, ermöglicht uns dies eine breite Diversifikation unserer Rentenstrategien über verschiedene Regionen, Sektoren und Einzeltitel hinweg.

Durch unsere antizyklische Investmentphilosophie, bei der wir oftmals auch Ansichten abseits der Konsensmeinung vertreten, unterscheiden sich unsere Portfolios in der Regel stark von denen unserer Mitbewerber, was zu einer relativ geringen Korrelation mit anderen Rentenfonds innerhalb unserer Morningstar-Peergroup „Global Flexible Bond - EUR-Hedged“ führt. Zudem liegt die Duration in unseren Rentenstrategien derzeit nur bei rund einem Jahr, sodass unsere Portfolios nur eine geringe Sensitivität gegenüber steigenden Zinsen aufweisen. Dadurch bieten unsere Rentenstrategien attraktives Diversifikationspotential innerhalb eines Anleiheportfolios.

DFPA: Wo setzen Sie Ihr „globales Investmentuniversum“ mittels „flexibler Allokation“ derzeit um?

Merz: Investitionsschwerpunkte setzen wir derzeit bei inflationsgeschützten Anleihen und Emerging-Markets-Anleihen sowohl in Lokal- als auch in Hartwährung. Darüber hinaus nehmen wir bei Staatsanleihen Short-Positionen durch den Verkauf von Zins-Futures ein. Der Schwerpunkt liegt hier bei Bobl- und Bund-Future-Kontrakten.

US- und Euro-High-Yield-Anleihen erachten wir als hoch bewertet und reduzieren unsere Allokation sukzessive, insbesondere in den unteren Rating-Kategorien dieses Segments. Die Bewertungen sind im historischen Kontext sehr teuer und haben wieder die Niveaus erreicht, die vor Ausbruch der Lehman-Krise vorherrschten. Darüber hinaus halten wir aufgrund des unattraktiven Chance-/Risikoprofils keine Staatsanleihen der europäischen Peripherie.

Da große Teile des Rentenmarktes sehr teuer erscheinen, halten wir aus taktischen Überlegungen eine erhöhte Liquiditätsquote von circa 25 Prozent. Dies ermöglicht uns attraktive Einstiegsmöglichkeiten bei Neubewertungen einzelner Marktsegmente.

DFPA: Können Sie die Nutzung von „Ineffizienzen“ anhand einiger Beispiele erläutern?

Merz: An den Rentenmärkten bestehen zahlreiche Marktineffizienzen, die attraktive Anlagechancen eröffnen. Nachfolgend möchte ich verschiedene Arten von Ineffizienzen vorstellen und genauer beschreiben.

Fallen Angels: Bei Fallen Angels handelt es sich um Unternehmen, die ihr Investment-Grade-Rating verloren haben. Anleger, die nicht im High-Yield-Bereich investieren dürfen, müssen sich nach dem Downgrade von diesen Anleihen trennen. Dies führt dann zu Übertreibungen in der Abwärtsbewegung. Die Preisrückgänge gehen oftmals weit über die fundamentale Verschlechterung hinaus. Wir erwerben diese Anleihen antizyklisch in Ausverkaufssituationen. Erfolgsentscheidend ist dabei, die Unternehmen zu identifizieren, die in der Lage sind ihr Kreditprofil zu stabilisieren und nicht auf der Ratingskala durchgereicht werden.

Kapitalstruktur: Das Ziel ist es Bewertungsineffizienzen zwischen den verschiedenen Fremdkapitalinstrumenten innerhalb der Kapitalstruktur eines Unternehmens zu identifizieren. Zahlreiche Banken haben nachrangige Anleihen begeben, die den Anforderungen von Basel II entsprochen haben, unter Basel III aber ihre Anrechenbarkeit auf das Eigenkapital sukzessive verlieren. Diese Anleihen waren und sind teilweise noch immer viel zu günstig bewertet, wenn man die Auswirkungen der veränderten regulatorischen Bedingungen mit einbezieht. Vergleichbare Situationen finden sich auch im Versicherungssektor vor. Wir haben diese Anleihen deutlich unter pari erworben und profitieren nun von Kündigungen zum Nominalwert oder von möglichen Rückkaufangeboten der Emittenten.

Cross Market Spreads: Zahlreiche Staaten und internationale Unternehmen begeben Anleihen in verschiedenen Währungen. Oftmals bestehen aber Unterschiede in der Höhe der Risikoprämien (Credit Spreads) zwischen den Anleihen in den verschiedenen Währungen, auch wenn diese über eine vergleichbare Laufzeit verfügen und den gleichen Rang in der Kapitalstruktur aufweisen. Was kompliziert klingt, möchte ich an einem konkreten Beispiel verdeutlichen. Im Juni dieses Jahres hat die Elfenbeinküste die erste in Euro denominierte Anleihe begeben. Zu diesem Zeitpunkt waren aber schon drei in US-Dollar denominierte Anleihen des Emittenten ausständig. Die Euro-Anleihe weist bei gleicher Laufzeit und völlig identischem Rating eine um 1,30 Prozent höhere Risikoprämie auf als die bereits ausstehende US-Dollar-Anleihe und ist damit deutlich günstiger bewertet. Wir analysieren die Bonitätskurven von internationalen tätigen Emittenten und identifizieren die Anleihen mit den attraktivsten Risikoprämien unter Berücksichtigung des Währungs- und Zinsänderungsrisikos, welche wir abhängig von unserer jeweiligen Einschätzung auch absichern können.

DFPA: Welche „antizyklischen“ Chancen sehen Sie aktuell?

Merz: Antizyklische Investitionschancen sehen wir bei Lokalwährungsanleihen der Emerging Markets und inflationsgeschützten Staatsanleihen, die ich kurz erläutern möchte.

Die Attraktivität von Emerging-Markets-Lokalwährungsanleihen wird zum einen durch die Rendite und zum anderen durch die Attraktivität der Währung bestimmt. Lokalwährungsanleihen weisen eine hohe positive Zinsdifferenz gegenüber Euro-Anleihen auf. Oftmals liegt die Rendite auf Endfälligkeit im hohen einstelligen Prozentbereich. Zum anderen sind zahlreiche Emerging-Markets-Währungen nach den starken Kursrückgängen attraktiv bewertet. Kursrückschläge können zudem durch die hohen Kupons abgefedert werden. Investiert sind wir unter anderem in Anleihen vorwiegend supranationaler Emittenten mit AAA-Rating, die auf Russische Rubel, Mexikanische Peso, Türkische Lira oder Brasilianische Real lauten.

Die eingepreiste Inflationserwartung in zehnjährigen inflationsgeschützten deutschen Staatsanleihen (Inflation Linkern) liegt derzeit bei etwa 1,20 Prozent und damit unter der aktuellen Inflationsrate. Aus unserer Sicht unterschätzt die Mehrzahl der Marktteilnehmer das Inflationsrisiko. Wir rechnen mit einem Inflationsanstieg, auch wenn sich dieser langsam und schrittweise vollziehen könnte und erachten diese Instrumente daher als sehr günstig bewertet, da die Markterwartung bezüglich der zukünftigen Inflationsrate viel zu gering erscheint. Da Inflation Linker das Kapital zwar gegen einen Inflationsanstieg schützen, nicht aber gegenüber einem Anstieg der Realzinsen, sichern wir das Zinsänderungsrisiko durch den Verkauf von nominellen Anleihen über Zins-Futures ab. Dadurch isolieren wir den Faktor Inflation und profitieren von einem Anstieg der Inflationserwartung.

DFPA: Sehen Sie Investments in traditionellen Vermögenswerten mit kurzer Duration als geeignet an?

Merz: Europäische Staats- und Unternehmensanleihen mit kurzer Restlaufzeit weisen vielfach keine oder sogar negative Renditen auf. Mit dieser Art von Veranlagung erzielen Anleger keine positiven Renditen mehr, erst recht nicht, wenn man die Kosten der Anlage, Steuern und Inflation berücksichtigt. Deshalb sehe ich diese Investments als ungeeignet an, wenn ich unterstellen darf, dass der Anleger das Ziel hat, mit seiner Veranlagung eine positive Rendite zu erzielen.

www.starcapital.de

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