Alternative Strategien unter der Anlageverordnung
Gastbeitrag von Rechtsanwältin Sabrina Schwieber zu den Möglichkeiten von Pensionskassen und Versorgungswerken, über Investmentfonds in illiquide Vermögenswerte zu investieren. Wie andere institutionelle Investoren auch mussten sie sich aufgrund der Niedrigzinsphase neue Anlagemöglichkeiten erschließen.
Aufgrund der langen Niedrigzinsperiode in der vergangenen Dekade mussten auch eher konservativ eingestellte institutionelle Anleger, wie Pensionskassen und Versorgungswerke, sich neue Anlagemöglichkeiten erschließen. Viele investieren daher vermehrt in illiquide Vermögenswerte über Investmentfonds.
Pensionskassen und viele Versorgungswerke unterliegen der Anlageverordnung, das heißt, sie können ihr Vermögen nur in Anlagegegenstände investieren, die im Katalog der erwerbbaren Vermögensgegenstände aufgelistet sind. Diese Anlagegegenstände werden sogenannten Quoten zugeordnet, die verschiedene Risikokategorien abbilden. Von besonderer Bedeutung sind in diesem Zusammenhang die Beteiligungsquote und die Immobilienquote.
Unter die Beteiligungsquote fallen Investitionen, die ein unternehmerisches Risiko vermitteln, zum Beispiel Investitionen in nicht-börsennotierte Unternehmen über Private-Equity-Fonds. Darunter fallen auch Investitionen im Bereich Infrastruktur wie etwa in den Sektoren Energie, Kommunikation und Logistik. Diese sind für viele Investoren aufgrund der stabilen Erträge besonders attraktiv. Zusätzlich haben Infrastrukturinvestitionen eine regulatorische Aufwertung erfahren, da einige Landesaufsichten eine zusätzliche Infrastrukturquote in Höhe von fünf Prozent des Sicherungsvermögens zugelassen haben.
Viele Anleger engagieren sich derzeit verstärkt im Bereich Private Debt. Investitionen in Fonds, deren Tätigkeit sich nur im Halten und Verwalten von Darlehen erschöpft, vermitteln allerdings kein unternehmerisches Risiko und sind daher nicht für die Beteiligungsquote erwerbbar. Wenn ein Fonds allerdings in ein Unternehmen investiert, dessen Geschäftsmodell die aktive Darlehensvergabe ist, das heißt das Unternehmen verfügt über einen Due-Diligence- und Monitoring-Prozess, kann der Fonds für die Beteiligungsquote qualifizieren. In solchen Fällen wird der Investor das Geschäftsmodell mit dem Manager besprechen und dokumentieren, wie das kreditgebende Unternehmen in die Auswahl, Strukturierung und Risikokontrolle in Bezug auf die Darlehensvergabe involviert ist, um den operativen Charakter der Investition zu belegen.
Im Gegensatz zum operativen Charakter der Beteiligungsquote steht der vermögensverwaltende Charakter, der für die Immobilienquote prägend ist. Der Archetypus des Immobilienfonds in der Anlageverordnung ist das reine Core-Produkt, in dem Immobilien nur gehalten und verwaltet werden. Attraktive Renditen werden heute allerdings vorwiegend im Rahmen der Immobilienentwicklung oder durch die Restrukturierung, Neuentwicklung und Repositionierung von Objekten erzielt.
Die Immobilienentwicklung hat die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) als operative Tätigkeit eingestuft, das heißt sie passt eigentlich nicht in das Risikoprofil der Immobilienquote. Gleichzeitig ist es den Immobilienfonds unter der Anlageverordnung aber gestattet, in unbebaute Grundstücke zu investieren, solange sichergestellt ist, dass eine Bebauung erfolgen wird und Erträge in Zukunft erwirtschaftet werden können. In der Praxis wird dieser Konflikt dadurch gelöst, dass Entwicklungstätigkeiten auch unter der Immobilienquote zugelassen werden, solange sichergestellt werden kann, dass der Immobilienfonds nicht das Entwicklungsrisiko trägt. In einem solchen Fall empfiehlt es sich, mit dem Manager zu besprechen, inwiefern das Entwicklungsrisiko bereits aus wirtschaftlichen Gründen durch Maßnahmen, wie etwa die Zahlung nach Baufortschritt, Drittgarantien, etc. gemindert wird.
Auch geographisch zieht es die Anleger weiter in die Welt hinaus. Zuletzt haben wir in unserer Praxis ein Erstarken des Engagements im Bereich Immobilien in der Asien-Pazifik Region wahrgenommen. Hier ist besondere Aufmerksamkeit im Hinblick auf die rechtliche Gestaltung geboten, da es in Ländern wie China und Singapur nicht möglich ist, ohne Weiteres das Volleigentum an Grundstücken zu erwerben. Auch hier empfiehlt es sich, vorab mit dem Manager zu besprechen, welche Rechtsstellung im Einzelfall vermittelt werden kann.
Die Praxis zeigt zwar, dass die wirtschaftliche Realität sich vom Grundgedanken der Anlageverordnung durch Zeitablauf entfernt hat. Durch eine frühe Einbeziehung der Manager und entsprechender Berater können aber in der Regel befriedigende Lösungen gefunden werden.
Sabrina Schwiebert ist als Rechtsanwältin bei der internationalen Sozietät Simmons & Simmons LLP in Frankfurt am Main tätig. Im Rahmen der Fondspraxis von Simmons & Simmons berät sie national und international Investoren und Asset Manager bei der Strukturierung von Private-Equity-Fonds, Debt-Fonds, Real-Estate-Fonds und Infrastruktur-Fonds, die die Anforderungen von Anlegern erfüllen, die der Anlageverordnung und dem Versicherungsaufsichtsgesetz unterliegen.
Der Gastbeitrag ist zuerst erschienen in Ausgabe 06 unserer Kapitalanlage-Zeitung EXXECNEWS INSTITUTIONAL.
